лучшие книги по экономике
Главная страница

Главная

Замовити роботу

Последние поступления

Форум

Создай свою тему

Карта сайта

Обратная связь

Статьи партнёров


Замовити роботу
загрузка...
Книги по
алфавиту

Б
В
Г
Д
Е
Ж
З
И
К
Л
М
Н
О

Гроші, фінансова система та економіка

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]

 

 


РОЗДІЛ

Проведення
монетарної політики

Упродовж 1990-х років на фінансових ринках спостерігалася тенден­ція до підвищення курсів акцій. У США ФРС підняла свій імідж в очах громадськості, зріс її вплив. У 1982 р. журнал штату Теннессі з питань будівництва розмістив на своїй обкладинці зображення тодішнього голови Ради керуючих ФРС Пола Волкера у форматі «перебуває у розшуку», звинувачуючи його у «навмисному та холоднокровному банкрутстві (руйнуванні) мільйонів малих підприємств». До кінця 1990-х років наступник пана Волкера Алан Грінспен спромігся здобути пошану та довіру інвесторів і громадян. У 1999 р. інвестори плекали великі надії щодо новоствореного Європейського центрального банку. Тому шляхи, за допомогою яких центральні банки проводять монетарну політику, залишаються постійно в колі уваги громадськості.
ФРС використовує знаряддя монетарної політики, а саме операції на відкритому ринку, дисконтну політику та резервні вимоги, з метою зміни пропозиції грошей та короткострокових процентних ставок, у кінцевому рахунку намагаючись поліпшити економічні показники. У цьому розділі ми розглянемо, як ФРС проводить свою монетарну політику з метою поліпшення економічного становища. Хоча визначення цілей монетарної політики, яке аналізується у першому параграфі розділу, і видається, на перший погляд, простим, упровадження відповідної політики, скерованої на досягнення цих цілей, відбувається не завжди легко. У другій частині розділу ми окреслимо проблеми, що виникають за розробки ефективної монетарної політики, та наведемо приклади того, як ФРС визначає завдання для досягнення своїх цілей. І, як показав випадок із паном Волкером, ФРС повинна обереж­но вибирати ці завдання. Окрім того, результати монетарної політики ФРС не завжди мають такий економічний вплив, як передбачено в теорії. Цей розділ ми завершимо оцінкою заходів ФРС, скерованих на досягнення цілей монетарної політики. Результати оцінки ми використаємо для прогнозування майбутньої монетарної політики Сполучених Штатів та інших розвинутих держав.
ЦІЛІ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ
Більшість економістів погоджуються з твердженням, що основним завданням монетарної політики є підвищення економічного добробуту населення країни. Чим же є економічний добробут? Є багато шляхів оцінки економічного добробуту, але переважно він визначається кількістю та якістю товарів і послуг, спрямованих на задоволення потреб населення. Якщо економіка функціонує оптимально, обмежені ресурси розміщуються для максимального забезпечення блага всіх громадян. Отже, економічний добробут також стосується ефективного використання робочої сили та капіталу і сталого зростання виробництва, що випливає з продуктивного використання цих факторів виробництва. На додаток до цього, зростанню економічного добробуту сприяють також стабільні економічні умови — ділові цикли з мінімальним збуренням, стабільність процентних ставок та фінансових ринків. ФРС установила шість цілей монетарної політики для досягнення економічного добробуту: 1) стабільність цін, 2) високий рівень зайнятості, 3) економічне зростання, 4) стабільність фінансових ринків та інституцій, 5) стабільність процентних ставок та 6) стабільність валютного ринку. Як і більшість центральних банків, ФРС визначає монетарну політику для досягнення зазначених цілей.
Стабільність цін
Інфляція, або ж стійке зростання цін, знижує вартість грошей як засобу обміну та одиниці розрахунку. Саме після значної та неочікуваної інфляції упродовж 1970-х років стабільність цін була встановлена політиками як ціль монетарної політики. У ринковій економіці, де ціни містять інформацію для домогосподарств та підприємств про витрати та попит на товари і послуги, за інфляції знижується роль цін як сигналів для визначення розміщення ресурсів. Коли змінюється загальний рівень цін, родини постають перед проблемою визначення обсягів заощадження на освіту їхніх дітей або для забезпечення старості. Підприємства за непевних майбутніх цін вагаються укладати довгострокові контракти з постачальниками та клієнтами. За значного рівня інфляції негативний вплив на економіку стає навіть більшим. Рівень інфляції, що становить сотні, а то й тисячі процентів на рік, тобто гіперінфляція, може суттєво зашкодити виробничим потужностям економіки. В екстремальних випадках гроші так швидко змінюють свою вартість, що стають неспроможними виступати засобом обміну або нагромадження. Для здійснення покупок у продуктовому магазині громадянам довелось би тягнути готівку візочками. За гіперінфляції, що мала місце у Німеччині впродовж 1920-х років, ділова активність різко скоротилася. Відповідно, економічна нестабільність проклала шлях для гітлерівського фашистського режиму. Спектр проблем, спричинених інфляцією, — від економічної нестійкості до повного розладу — роблять стабільність цін бажаною метою монетарної політики1.
Високий рівень зайнятості
Ще однією метою монетарної політики є високий рівень зайнятості, або низький рівень безробіття. Незайняті працівники, фабрики й устаткування, що працюють не на повну потужність, знижують обсяги виробництва (валовий внутрішній продукт, ВВП). Безробіття спричиняє фінансову скруту та шкодить почуттю власної гідності непрацюючих громадян. Окрім ФРС, над проблемою безробіття працюють також інші урядові органи. Приміром, у 1946 р. конгрес прийняв закон про зайнятість і в 1976 р. — закон про повну зайнятість та збалансоване зростання (закон Гамфрі-Гокінса). Ці закони були скеровані на підвищення рівня зайнятості та стабільність цін.
Хоча ФРС і прагне високої зайнятості, проте її метою не є нульовий відсоток безробіття. Навіть за найкращих економічних умов деякі працівники виходять з рахунку праці або приходять на нього, або ж перебувають у процесі переходу з однієї роботи на іншу. Працівники іноді залишають одне робоче місце і шукають іншого, будучи у той час безробітними. Окремі особи також залишають роботу з метою отримання кращої освіти або виховання дітей. Для них повторне входження на ринок праці може тривати певний час. Таке безробіття, що зветься фрикційним, надає можливість працівникам знайти таку роботу, яка поліпшить їхній добробут.
Хоча в економіці завжди присутнє певне безробіття, його рівень визначається нормальним функціонуванням здорової економіки. Коли всі громадяни, які бажають працювати, мають роботу, попит та пропозиція на ринку праці перебуває у стані рівноваги. Тоді економісти кажуть, що безробіття перебуває на своєму природ­ному рівні. У 1960-х роках економісти вважали, що природний рівень безробіття дорівнював 4 %, але зміни в економіці, що стали наслідком технологічних удосконалень та демографічних зрушень, певною мірою підвищили цей рівень. Безробіття, спричинене змінами у структурі економіки (як-от удосконаленням методів виробництва, зростанням використання комп’ютерної техніки та електроніки й переважання обсягів надання послуг над виробництвом товарів), зветься структур­ним безробіттям.
Економічне зростання
Політики також прагнуть стабільного економічного зростання, тобто збільшення у часі обсягів виробництва товарів та надання послуг, що приводить до зростання доходів домогосподарств, збільшуючи тим самим і надходження уряду. Економічне зростання залежить від високої зайнятості. За високого рівня зайнятості фірми обирають варіанти розвитку шляхом інвестицій у нові заводи та обладнання, що принесе їм більші прибутки, підвищить продуктивність та доходи працівників. За високого рівня безробіття на підприємствах є незадіяні виробничі потужності, що знеохочує їх інвестувати у розширення виробництва. Політика економічного зростання може забезпечити стимули для заощаджень, що збільшить інвестиційні фонди, безпосередні стимули до прямих інвестицій. Політики намагаються забезпечити стабільне економічне зростання, оскільки сприятливе еконо­мічне середовище дає змогу фірмам і домогосподарствам детально планувати та заохочувати довгострокові інвестиції, що сприятимуть сталому зростанню.
Стабільність фінансових ринків
та фінансових інститутів
Коли фінансові ринки та фінансові установи неефективно зводять заощадників і позичальників, це призводить до втрати ресурсів. Фірми, що мають достатній потен­ціал для виробництва високоякісної продукції та надання якісних послуг, не можуть отримати фінансування, яке їм потрібно для розробки, впровадження і просування на ринок своїх продуктів і послуг. Заощадники втрачають ресурси у пошуках вигідних інвестицій. Стабільність фінансових ринків та інституцій — забезпечення спроможності фінансових ринків та інституцій передавати ресурси від заощадників до позичальників — дає можливість ефективно зводити заощадників і позичаль-
ників.
Створення ФРС відбулося після паніки на фінансових ринках наприкінці 1800-х — на початку 1900-х років. Упродовж останніх двох десятиліть дії ФРС у відповідь на проблеми на ринках комерційних паперів, акцій і товарів попереджували фінансову паніку. Звісно ж, стабільність фінансових ринків та інституцій як мета економічної політики не гарантує те, що втручання ФРС цілком ліквідує паніку. Приміром, федеральне страхування депозитів зменшило тяжкість банківської паніки, проте існування такого виду страхування стало однією з можливих причин кризи фінансових інституцій наприкінці 1980-х — на початку 1990-х років.
Стабільність процентної ставки
Подібно до зміни рівня цін, коливання процентної ставки ускладнює домогосподарствам і фірмам процес планування та прийняття інвестиційних рішень. За збільшення чи зменшення процентної ставки фірмам важче планувати інвестиції у заводи чи обладнання. Домогосподарства ж із меншою охотою вкладають кошти у будівництво чи купівлю нових будинків. Оскільки люди часто дорікають ФРС за збільшення процентної ставки, мета ФРС щодо стабільної процентної ставки, тобто обмеженого коливання процентної ставки облігацій, ґрунтується на політичному тиску, а також на прагненні до стабільного заощадження та сприятливого інвестиційного клімату.
Стабільність валютного ринку
У глобальній економіці стабільність валютного ринку, тобто обмежене коливання вартості долара щодо інших валют, є важливою метою монетарної політики ФРС. Стабільність долара спрощує планування комерційних та фінансових операцій. На додаток, коливання вартості долара змінює конкурентоспроможність промисловості США на міжнародних ринках: коли долар зміцнюється, товари США стають дорожчими за кордоном, що знижує обсяги експорту; коли долар слабшає, іноземні товари стають дорожчими на ринку США.
Чи може ФРС досягти згаданих цілей за допомогою інструментів монетарної політики? Давайте розглянемо проблеми, з якими зустрічається ФРС при досягненні цих цілей, та методи, які вона обирає для їх розв’язання.
ПРОБЛЕМИ У ДОСЯГНЕННІ
ЦІЛЕЙ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ
Метою ФРС при розробці монетарної політики є використання знарядь цієї політики для досягнення її цілей. При цьому ФРС може досягнути неабиякого успіху. Вона може стимулювати високий рівень зайнятості та економічне зростання, оскільки стале економічне зростання сприяє високій зайнятості. Подібним чином дії, спрямовані на досягнення стабільності на фінансових ринках, сприяють стабільності процентної ставки. Проте ФРС не дуже щастить у досягненні всіх її цілей. Досяг­нення інших цілей, особливо економічного зростання та низького рівня інфляції, не так легко дається ФРС. Аби проілюструвати цю проблему, припустимо що ФРС, намагаючись знизити рівень інфляції, використовує продаж на відкритому ринку для сповільнення зростання пропозиції грошей. Пригадайте з розділу 20, що продаж на відкритому ринку збільшує процентну ставку. У короткостроковому періоді вищі процентні ставки зазвичай скорочують видатки споживачів та підприємств. Отже, політика, спрямована на досягнення однієї мети (нижчий рівень інфляції), матиме протилежний вплив на іншу (економічне зростання). У 1995 р. багато членів конгресу підтримали закон, запропонований сенатором Конні Маком із Флориди, який змусив ФРС майже цілком зосередитись на досягненні мети цінової стабільності. Такий крок був підтриманий багатьма економістами.
За досягнення цілей монетарної політики ФРС постає також перед іншою проблемою. Намагаючись сприяти економічному зростанню та стабільності цін, ФРС не має повного контролю над реальним виробництвом та рівнем цін. Реальне вироб­ництво та рівень цін визначаються взаємодією між домогосподарствами та фірмами. Зміна пропозиції грошей має непрямий вплив на поведінку інших економічних змінних. ФРС може вплинути на рівень цін чи рівень виробництва лише використовуючи інструменти монетарної політики — операції на відкритому ринку, дисконт­ну політику та резервні вимоги. Ці засоби не дають змогу ФРС прямо досягати цілей монетарної політики.
ФРС також постає перед проблемою часу в досягненні цілей монетарної політики. Першою перешкодою у швидкодії ФРС є інформаційний лаг (запізніла інформація). Ним є неспроможність ФРС постійно відстежувати зміни ВВП, рівень інфляції чи інші економічні змінні*. Коли ж ФРС бракує своєчасної інформації, встановлені нею пріоритети монетарної політики можуть уже не відповідати реальному економічному становищу, а її дії фактично ще більше ускладнять проблеми, які ФРС намагається розв’язати. Іншою часовою проблемою є лаг (відставання) впливу. Цей проміжок часу потрібний, аби зміни у монетарній політиці вплинули на обсяги виробництва, рівні зайнятості та інфляції. Зміни грошової бази впливають на економіку з часом, а не одразу. Внаслідок цього відставання, дії ФРС можуть невчасно вплинути на економіку, а ФРС може недостатньо швидко виявити свої помилки аби виправити їх.
ФРС намагається розв’язати ці проблеми, застосовуючи засоби досягнення цілей. Ці засоби частково зменшують неспроможність ФРС прямо контролювати змінні, що визначають економічну діяльність, також скорочуючи часове відставання у виявленні та реагуванні на економічні зміни. Далі у цьому параграфі ми опишемо ці засоби, їхні переваги та недоліки, а також їх використання у розробці монетарної політики. Цей аналіз забезпечить теоретичне підґрунтя для розгляду реальної політики ФРС, про яку йтиметься у другому параграфі. Також ми розглянемо успіхи та невдачі у досвіді ФРС щодо провадження заходів монетарної політики після Другої світової війни.
Визначення планових завдань (таргетування)
для досягнення цілей
Засоби досягнення цілей — це змінні, завдяки яким ФРС може прямо впливати на монетарну політику та за допомогою яких вона досягає своїх цілей. ФРС покладається на два види завдань: проміжні та поточні (оперативні).

Проміжні завдання. Проміжні завдання є фінансовими змінними (як-от пропозиція грошей чи короткострокові процентні ставки), які, на думку ФРС, безпосеред­ньо допомагатимуть їй у досягненні цілей. Для розуміння того, як проміжні завдання сприяють досягненню цілей, уявіть ситуацію зі стрільцем, який намагається попасти в око бика (ціль), котрий перебуває поза зоною видимості, на другому боці пагорба. Перед тим, як стріляти, йому потрібно визначити місцезнаходження ока бика. Уявімо, що для підвищення шансів попадання стрільця в око бика на вершині пагорба, у полі зору стрільця, можна встановити кільце. Через цей проміжний засіб (кільце) стрілі, випущеній стрільцем, буде легше попасти в ціль. Якщо стрілець скористається цим проміжним засобом, він знатиме, що має добру нагоду попасти в око бика. Це забезпечує негайний зворотний зв’язок і збільшує шанси попадання у ціль. Проміжні завдання монетарної політики подібні до цього кільця на вершині пагорба.
Коли ФРС використовує проміжні завдання, як-от, скажімо, грошовий агрегат М1, вона має ліпші можливості досягнути таких цілей, як цінова стабільність чи повна зайнятість, які не перебувають під її безпосереднім контролем, ніж коли б ФРС була зосереджена лише на досягненні цих кінцевих цілей. При цьому вона доволі швидко дізнається, чи проведені заходи відповідають цілям. Виходячи зі статистичних досліджень, ФРС могла б вирахувати, що збільшення М1 на 3 % допоможе досягти бажаного рівня безробіття та стабільності цін. Якщо пропозиція грошей фактично зросла на 4 %, ФРС одразу знатиме, що занадто стимулює економіку, закладаючи основу для майбутньої інфляції. Отже, ФРС може застосувати знаряддя монетарної політики (швидше за все операції на відкритому ринку), аби сповільнити зростання М1 до позначки 3 %. Негайне забезпечення певного рівня М1 як проміжного завдання саме по собі не має сенсу, воно лише допомагає ФРС у досягненні поставлених цілей.
Поточні завдання. ФРС фактично контролює такі проміжні змінні завдання, як процентна ставка та грошові агрегати, лише непрямо, оскільки на ці змінні впливають також рішення приватного сектора. ФРС відшукує засоби, які лише пов’язують знаряддя монетарної політики з проміжними завданнями та з поставленими цілями. Ці нові завдання, відомі як поточні, є змінними, що підпадають під безпосередній контроль знарядь монетарної політики ФРС, і тісно пов’язані з проміжними завданнями. Прикладами поточних завдань можуть бути федеральна резервна ставка та ненадані у позичку резерви. Федеральна резервна ставка є загальновживаним поточним засобом регулювання процентної ставки, оскільки вона визначається на рин­ку банківських резервів, який добре контролюється ФРС.
Як видно з рис. 21.1, ФРС обирає кінцеві цілі, хоча насправді контролює лише проміжні та поточні цілі монетарної політики. Щоб підсумувати наше обговорення проміжних та поточних завдань, візьміть до уваги те, що для досягнення поставлених цілей ФРС використовує знаряддя у двоступеневому процесі. Спочатку вона встановлює проміжні (як-от зростання пропозиції грошей) з метою досягнення кінцевих цілей монетарної політики. Згодом вона окреслює поточні (як-от збільшення обсягів ненаданих у позичку резервів), маючи на меті досягнення проміжних завдань. Перевагою цього двоступеневого процесу є те, що ФРС може швидко простежувати зміни в поточних завданнях та переконатися, чи її втручання мало бажаний ефект. Поточні цілі мають зворотну дію, що дає ФРС можливість оцінити ефективність своєї політики та внести корективи. Це краще, ніж чекати та оцінювати остаточний успіх чи невдачу своїх зусиль. Якщо такий двоступеневий процес забезпечить успіх, ФРС потріб­но особливо обережно обирати завдання. Тепер перейдемо до розгляду типів змін­них, які можуть бути обрані ФРС як засоби досягнення цілей.

Рисунок 21.1.

Досягнення цілей монетарної політики

 

Федеральна резервна система визначає цілі за такими економічними змінними, як обсяг виробництва, інфляція та рівень безробіття. ФРС має безпосередній контроль лише над знаряддями своєї монетарної політики. Тому вона використовує проміжні та поточні завдання (змінні), що підпадають під вплив ФРС для досягнення її цілей. Для успішного результату ці завдання повинні мати такі властивості: можливість виміру, підконтрольність та прогнозовану зіставність із цілями ФРС. Ці способи забезпечують ФРС також зворотним зв’язком, щоб знати, якою мірою вона досягає своїх цілей.

Грошові агрегати та процентні ставки
як засоби досягнення цілей ФРС
Пригадаймо, що загалом ФРС не може досягнути всіх запланованих цілей водночас. Ця проблема змушує ФРС обирати один тип завдань з-поміж кількох та надавати перевагу одним цілям монетарної політики над іншими.
У принципі ФРС має низку поточних та проміжних засобів на вибір, які охоплюють грошові агрегати та процентні ставки. Як ФРС може використати або зростання пропозиції грошей, або процентні ставки? Що ж саме їй обирати? Це складне запитання, яке ми коротко розглянемо. Проте, по-перше, потрібно осягнути, що ФРС може використовувати або зростання пропозиції грошей, або процентну ставку, але аж ніяк не обидва завдання одночасно. Фактично ФРС постає перед вибором.
Щоб зрозуміти причину цього, повернімось до графічного аналізу попиту та пропозиції грошей (М1). На рис. 21.2 позначимо кількість грошей М, якими володіють домогосподарства та фірми залежно від рівня процентної ставки. Як відомо, готівка на руках не приносить процента, і за чековими вкладами виплата є меншою, ніж за процентними ставками на відкритому ринку. Таким чином, альтернативна вартість володіння залишками М1 зростає відповідно до ринкової процентної ставки. Як свідчить рис. 21.2, між попитом на М1 та ринковою процентною ставкою існує обернена залежність.
Припустимо, що як проміжний засіб ФРС вирішує використовувати М1, тобто пропозицію грошей, установлюючи їй рівень М*, що показано на рис. 21.2 а). Для кривої попиту грошей Мd0 рівноважна ринкова процентна ставка дорівнює . Будь-які зрушення у попиті домогосподарств та підприємств на готівку та банківські депозити відбиваються на змінах процентної ставки. Іншими словами, якщо попит на гроші для здійснення операцій зростає за будь-якої заданої процентної ставки, крива попиту на гроші зміщується від Мd0 до Md1. Якщо ФРС утримує пропозицію грошей на рівні М*, рівноважна ринкова процентна ставка зростає від  до . І навпаки. Припустимо, що попит на гроші знижується з Md0 до Md1 за будь-якої заданої процентної ставки (рис. 21.2. б). У цьому випадку, якщо пропозиція грошей залишається сталою на рівні М*, рівноважна ринкова процентна ставка знижується із  до . Використання грошового агрегату як проміжного завдання спричиняє коливання процентної ставки у відповідь на зміни в попиті на гроші.


Рисунок 21.2.

Пропозиція грошей як завдання монетарної політики
і коливання процентної ставки

 

Встановлення грошових агрегатів як проміжного завдання спричиняє коливання процентної ставки.
Як показано у частині а):
1. Зростання попиту на гроші із Мd0 до Мd1 підвищує процентну ставку з  до .
Як показано у частині б):
1. Зниження попиту на гроші з Md0 до Мd1 знижує процентну ставку з  до .

Розгляньмо, що трапиться, якщо ФРС обере процентну ставку як проміжне завдання. Припустимо, що, як показано на рис. 21.3 а), початковий попит на гроші та криві пропозиції — Мd0 та Md1 відповідно, і що ФРС установлює проміжне завдання — рівноважну процентну ставку на рівні . У цьому випадку, коли попит на гроші зростає із Md0 до Md1 за будь-якої заданої процентної ставки, процентна ставка зростає із  до . Згідно з рис. 21.3 а), якщо ФРС бажає утримувати процентну ставку на рівні і*0, їй доведеться збільшити пропозицію грошей із  до . Припустимо, що попит на гроші знижується з Md0 до Md1 за будь-якої заданої процентної став­ки (рис. 21.3. б). У цьому випадку процентна ставка знизиться з  до . Якщо ФРС захоче утримувати процентну ставку на рівні , їй доведеться знизити пропозицію грошей із  до . Зверніть увагу, що внаслідок цього крива пропозиції грошей стала горизонтальною. Визначення процентної ставки проміжним завданням спричиняє коливання кількості грошей, що відбувається у відповідь на зміни в попиті на гроші.

Рисунок 21.3.

Процентна ставка як засіб монетарної політики
і коливання пропозиції грошей

 

Визначення процентної ставки проміжним завданням спричиняє коливання кількості грошей у відповідь на зміни попиту на гроші.
Як показано у частині а):
1. За збільшення попиту на гроші з Md0 до Md1, ФРС, аби утримати процентну ставку на рівні , доведеться збільшити пропозицію грошей із  до .
Як показано у частині б):
За зменшення попиту на гроші з Md0 до Md1, ФРС, аби утримати процент­ну ставку на рівні , доведеться зменшити пропозицію грошей із  до .

Наведений вище аналіз демонструє проблеми, з якими зустрічається ФРС при визначенні завдань. ФРС не може встановлювати грошові агрегати і процентні став­ки як проміжні завдання одночасно. Як же ФРС обирає завдання?
 



КОНТРОЛЬНЕ ЗАПИТАННЯ
Припустимо, що домогосподарства збільшують попит на чекові вклади (отже, збільшується М1). Чи використання М1 як проміжного завдання дасть ФРС можливість узгодити ці зміни у портфелі активів без впливу на процентну ставку?
Якщо завданням монетарної політики ФРС є пропозиція грошей, збільшення попиту на гроші, за незмінності інших чинників, підвищить короткострокову процентну ставку. Якщо ФРС хоче узгодити такі портфельні зміни без впливу на процентну ставку, їй доведеться здійснити операції купівлі на відкритому ринку для збільшення вільних резервів та пропозиції грошей.
Вибір проміжних завдань
При виборі проміжного завдання між грошовим агрегатом та процентною ставкою ФРС також повинна оцінити вимірюваність, контрольованість, передбачуваність змінної, яка обирається для цієї ролі. У подальшому ми опишемо процес вибору проміжних завдань та перейдемо до процесу прийняття рішень щодо вибору поточних завдань.
Вимірюваність. Першим критерієм для визначення прийнятної змінної як проміжного завдання є її вимірюваність у короткостроковому періоді з метою подолання інформаційного відставання. ФРС повинна мати можливість визначити завдання у коротких проміжках часу, аби швидко оцінити відповідність досягнення проміжного завдання. Приміром, щодо такої мети як номінальний ВВП, уряд збирає матеріали щоквартально і видає дані з місячним відставанням. Як потенційні проміжні завдання, процентну ставку та грошові агрегати можна швидко простежувати та вимірювати. За допомогою комп’ютерів аналітики можуть постійно простежувати процентні ставки. Грошові агрегати не такі легкодоступні, хоча вони подаються щонайбільше із двотижневим відставанням.
Спроможність одразу вимірювати ринкову процентну ставку не обов’язково робить її кращим проміжним завданням порівняно з грошовими агрегатами. Номінальна процентна ставка легше вимірюється, але визначення реальної процентної став­ки є проблематичнішим, оскільки важче вимірювати очікувану ринком інфляцію. Таким чином, як у випадку з грошовими агрегатами, ФРС не може однозначно визначити відповідну процентну ставку в короткому проміжку часу.
Контрольованість. Після визначення потенційних завдань за критерієм вимірюваності ФРС повинна дослідити, чи вона може контролювати їх для подолання лагу (відставання) впливу. Ефективне проміжне завдання має бути чутливим до зусиль ФРС змінити курс монетарної політики. Приміром, упродовж 1980-х років багато економістів пропонувало ФРС використовувати ширший спектр змінних, аніж традиційні грошові агрегати, а саме цінні папери по невиплачених нефінансових кредитах (позики та облігації, випущені нефінансовими корпораціями), чи навіть номінальний ВВП. Але ФРС не спроможна достатньо ефективно контролювати такі змінні за допомогою засобів монетарної політики. Вплив ФРС на грошові агрегати та короткострокові процентні ставки значно більший, отже, вона надає перевагу як проміжним завданням саме їм.
Використовуючи засоби монетарної політики (передусім операції на відкритому ринку), ФРС установлює значний контроль за пропозицією грошей, який, проте, не є повним. На пропозицію грошей також впливають рішення банків та небанківських інституцій. ФРС також може впливати на процентні ставки, оскільки операції на відкритому ринку сприяють формуванню пропозиції облігацій. Знову ж таки, повний контроль неможливий, оскільки ФРС не може контролювати інфляційні очікування, і отже, реальну процентну ставку.
Передбачуваність. Визначення типу змінної для проміжного завдання ґрунтується не лише на її властивостях вимірюваності та контрольованості. ФРС також потрібно, аби завдання мало здатність очікувано впливати на цілі монетарної політики. Як же грошові агрегати та процентні ставки відповідають цьому критерію?
Дослідження процентних ставок як засобів монетарної політики показують, що процентні ставки чинять вплив на обсяги кредитів, позик та на рішення щодо вибору портфеля. Отже, ФРС може стимулювати ділову активність шляхом зниження реальної процентної ставки та заохочувати видатки споживачів і фірм. Якщо б ФРС хотіла сповільнити економічну активність, їй слід було б знизити видатки споживачів і фірм, намагаючись збільшити реальні процентні ставки.
Процентні ставки як проміжні завдання мають дві проблеми. По-перше, вплив ФРС на реальні процентні ставки є слабшим, ніж на номінальні. По-друге, політика ФРС зі стабілізації процентних ставок може не узгоджуватися з метою ФРС щодо забезпечення сталого економічного зростання. Припустимо, фірми та споживачі збільшують видатки, оскільки вони оптимістично налаштовані на майбутні економічні умови. Як наслідок, споживачі більше споживають і менше заощаджують, а фірми збільшують інвестиції у заводи та обладнання. Така ситуація призводить до зростання процентних ставок. Якщо ФРС намагатиметься стабілізувати процентні ставки, їй доведеться здійснити купівлю на відкритому ринку, аби знизити процент­ні ставки. Таке падіння процентних ставок стимулюватиме споживачів та фірми до ще більших видатків. Як наслідок, політика підтримки стабільних процентних ставок стає подібною на доливання масла у вогонь.
Така проблема постає і в часи економічного спаду. Втрата оптимізму споживачів і фірм знижує видатки та процентні ставки. Якщо ФРС не втрутиться, нижчі процентні ставки поступово стимулюватимуть видатки споживачів та фірм, пом’якшуючи спад та поліпшуючи економічне становище. Якщо ж процентні ставки виступатимуть у ролі проміжного завдання ФРС, вона використовуватиме продаж на відкритому ринку для підвищення процентних ставок, що лише погіршить економічне становище. В обох випадках, коли основними чинниками коливань обсягів виробництва товарів та послуг в економіці є зміни в оптимізмі фірм та споживачів, політика стабілізації процентних ставок дестабілізуватиме економічне зростання.
А що ж станеться, якщо замість процентних ставок проміжним завданням ФРС будуть грошові агрегати? У випадку економічної експансії збільшення попиту на гроші (для фінансування операцій вищого рівня) підвищує процентні ставки, що показано на графіку 21.2. Вищі процентні ставки оберігають економіку від «перегріву», знижуючи видатки споживачів та фірм. У разі економічного спаду падіння попиту на гроші призведе до нижчих процентних ставок, як показано на графіку 21.2. А падіння процентних ставок пом’якшує економічні негаразди.
Чи проблеми, пов’язані з використанням процентних ставок як проміжних завдань у ситуації коливань видатків фірм і споживачів, свідчать про те, що в ролі проміжних завдань ФРС слід завжди використовувати грошові агрегати? Не обов’язково. Як видно з рис. 21.2, визначення завданням пропозиції грошей означає, що зміни у попиті на гроші за будь-якого рівня процентних ставок відбиваються на змінах процентних ставок. Збільшення процентних ставок знижує видатки споживачів та фірм, тим часом як зниження процентних ставок стимулює видатки. Отже, якщо зміни в попиті на гроші відбуваються доволі часто, визначення метою пропозиції грошей спричинить коливання процентних ставок, що дестабілізуватиме економіку.
Цей аналіз свідчить, що жодна змінна не може слугувати таким проміжним завданням, яке містить усі якості на вимогу ФРС. Як же ФРС обирає проміжні завдання? Відповідь залежить від джерел змін економічних умов та пропозиції грошей. Якщо взаємозв’язок між видатками споживачів та фірм, інвестиційними рішеннями та процентною ставкою є сталим, процентна ставка як завдання монетар­ної політики є більш передбачуваною змінною для стабілізації економічних коливань (навіть при тому, що ФРС не може повністю контролювати реальну процентну ставку, яка відповідає прийняттю споживчих та ділових рішень). Проте якщо взаємозв’язок між попитом на гроші, іншими активами і процентною ставкою є сталим, грошові агрегати як завдання монетарної політики більше підходять її цілям. ФРС не перебуває в таких хороших умовах, як реальна чи фінансова стабільність, тому вона повинна боротися з викривленнями цих двох сторін економіки.
Вибір поточних завдань
Після того, як ФРС вибере відповідне проміжне завдання, їй слід вирішити питання вибору такого поточного завдання, яке найкраще впливатиме на проміжне. У процесі вибору змінних для поточних завдань ФРС використовує ті ж самі критерії: змінні мають бути вимірюваними, контрольованими та передбачуваними.
Крім того, поточні завдання повинні відповідати проміжним. ФРС здебільшого контролює як грошові агрегати, так і федеральну резервну ставку, швидко та точно вимірюючи їх. Отже, якщо проміжним завданням обрано грошовий агрегат, у ролі поточного завдання ФРС вибере резервний агрегат (такий, як грошова база чи ненадані у позику резерви), оскільки резервні агрегати мають передбачуваний вплив на грошові. Але якщо ФРС обере за проміжне завдання ринкову процентну ставку, поточним завданням стане федеральна резервна ставка, маючи передбачуваний вплив на процентну ставку. Для впливу на обидві поточні цілі — резервні агрегати та федеральну резервну ставку — ФРС використовуватиме інструменти монетарної політики (в основному, операції на відкритому ринку).

* Ця проблема стосується не лише монетарної політики. Ось один відомий приклад проблеми інформаційного лагу у фіскальній політиці. У червні 1930 р., президент Гувер сказав групі, що складалась із керівників найбільших фірм, чиє прохання про впровадження пакета економічних стимулів виявилося вже неактуальним: «Панове, ви запізнилися на шістдесят днів. Депресія вже минула». (Взято з Arthur M. Schlesinger, Jr., The Crisis of the Old Order, Boston: Houghton Mifflin, 1957, p. 331.)

З ІСТОРІЇ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ
Розвиток вище описаної теорії проведення монетарної політики з метою досягнення економічних цілей бере початок з часів Другої світової війни — розробки, впровадження та оцінювання цієї політики ФРС. У цьому параграфі ми опишемо проведення монетарної політики ФРС: які цілі вона переслідувала, які використовувала завдання та чи мала успіх у підвищенні економічного добробуту країни. Не всі зусилля ФРС були успішними. Використання знарядь монетарної політики для контролю за пропозицією грошей чи процентною ставкою було відносно новим для ФРС, і вона навчилась їх застосовувати у процесі обрання завдань монетарної політики. Як частина цього досвіду, ФРС наштовхнулася на проблему, яку ми назвали раніше, — обмеження, накладені розбіжністю між цілями та окремими змінними, які можна оцінити лише з часом, тоді як ці змінні чинили прямий вплив на виробництво, зайнятість та інфляцію. Зокрема, у післявоєнний період ФРС час від часу визначала пріоритетними такі цілі монетарної політики, як економічне зростання та стабільність цін. Її проміжними та поточними завданнями були грошові агрегати та короткострокові процентні ставки.
Перші прояви зацікавлення завданнями
монетарної політики: 1951—1970 рр.
Зацікавлення ФРС завданнями монетарної політики розпочалося на початку 1950-х років, із боротьби з Державною скарбницею США щодо контролю над монетарною політикою. Упродовж Другої світової війни ФРС погодилася штучно підтримувати процентні ставки на державні цінні папери на довоєнному рівні (приблизно 3,8 % на векселі та 2,5 % на довгострокові облігації скарбниці), що допомагало Скарбниці фінансувати видатки на війну. ФРС здійснювала це шляхом купівлі цінних паперів, коли ринкові ціни на них падали нижче запланованих. Розгортання Корейської війни у 1950 р. призвело до збільшення позик уряду, що знову спричинило зростання процентних ставок. Для досягнення завдання з підтримання рівня процентних ставок ФРС почала скуповувати навіть більші обсяги державних цінних паперів. Такі операції на відкритому ринку збільшили грошову базу, що зменшило контроль ФРС над пропозицією грошей та спричинило інфляцію на рівні 8 % на початку 1951 р. У березні 1951 р. ФРС офіційно скасувала таку політику шляхом підписання угоди між ФРС та Скарбницею.
Ця угода надала можливість ФРС проводити незалежну монетарну політику. Вважаючи, що коливання видатків споживачів та фірм залежать від урядових подат­ків та політики видатків (фіскальної політики), ФРС спробувала стабілізувати коливання пропозиції грошей. За керівництва тодішнього голови Вільяма МакЧесні Мартіна ФРС розпочала впровадження стратегії, відповідної станові грошового рин­ку. Грошові агрегати слугували проміжним завданням політики забезпечення фінансової стабільності. Зокрема, як проміжні завдання щодо банківської системи, ФРС використовувала короткострокові процентні ставки та рівень вільних резервів, тобто різницю між надлишковими резервами, ER, та наданими у позику резервами, BR (дисконтними позичками).
ФРС вважала, що вільні резерви були слабиною у банківській системі, оскільки банки могли вільно позичати (ненадані у позику) надлишкові резерви, збільшуючи грошову базу через розширення депозитів. Отже, ФРС вважала вільні резерви індикатором стану ринку грошей. На відміну від завдання монетарної політики, яке ФРС намагається контролювати, індикатором вважається фінансова змінна, що передає інформацію про поточний або майбутній стан фінансового ринку чи економіки. Збільшення обсягів вільних резервів свідчить про поліпшення ринкових умов, тим часом як скорочення обсягів вільних резервів сигналізує про погіршення цих умов. Утім, упродовж цього періоду ФРС використовувала вільні резерви не лише як індикатор, а також як проміжне завдання, продаючи цінні папери, коли вільні резерви зростали, або здійснюючи купівлю цінних паперів за падіння обсягів вільних резервів.
Упродовж ділових циклів відбувається коливання процентних ставок. Зростання економічної активності протягом періоду піднесення призводить до зростання процентних ставок. Вищі процентні ставки збільшують вартість утримання надлишкових резервів, отже, надлишкові резерви скорочуються. Водночас вищі ринкові процентні ставки заохочують банки брати позики з дисконтного вікна (припускаючи, що облікова ставка залишається незмінною), що призводить до збільшення обсягів наданих у позику резервів (дисконтних позичок). Такі зміни спричиняють зменшення вільних резервів. Чи може ФРС підтримувати стабільні процентні ставки шляхом використання вільних резервів як проміжного завдання? Оскільки ФРС ставить як проміжне завдання вільні резерви, вона провадить операції на відкритому ринку, що є достатнім для зниження процентних ставок до такого рівня, який відповідатиме попереднім рівням надлишкових резервів та наданим у позику резер­вів, а отже, вільним резервам.
Цей процес має зворотну дію під час економічного спаду. Зменшення національного доходу знижує ринкові процентні ставки. Як наслідок, надлишкові резерви збільшуються, а надані у позику резерви зменшуються, що призводить до зростання обсягів вільних резервів. Для збереження існуючого рівня вільних резервів ФРС доведеться здійснити продаж на відкритому ринку.
Визначення вільних резервів як завдання монетарної політики знижує контроль ФРС над пропозицією грошей. Під час економічного піднесення, коли попит на гроші зростає, дії ФРС призводять до збільшення пропозиції грошей. У той самий час ФРС володіє незначним контролем над пропозицією грошей. Фактично, ФРС пасивно реагує на зміни в економічному становищі. Фінансисти описують таку реакцію як проциклічну, маючи на увазі те, що політика ФРС скоріше посилює, аніж зменшує економічні коливання.
А як щодо такого аргументу: зміни видатків споживачів та фірм слід проігнорувати на користь стабільної процентної ставки? Фактично, політика оподаткування та урядових видатків не повністю стабілізувала економіку. Навпаки, збільшення урядових видатків на програми Великого суспільства (Great Society programs) та на війну у В’єтнамі в середині та наприкінці 1960-х років «перегріли» економіку. Проциклічна монетарна політика не спромоглася забезпечити стабільне економічне зростання. Найбільшими критиками процесу визначення завдань ФРС були монетаристи, тобто ті економісти, які вважають, що найкращим засобом провадження монетарної політики є використання пропозиції грошей як проміжного завдання монетарної політики.
Подібні проблеми існують і з короткостроковою процентною ставкою як проміж­ним завданням монетарної політики ФРС. У такій ситуації відповіддю ФРС на зростання процентної ставки під час економічного піднесення буде купівля цінних паперів на відкритому ринку, що призведе до зростання грошової бази, пропозиції грошей, а відтак — до падіння процентної ставки. За економічного спаду зниження процентних ставок змушують ФРС продавати цінні папери, скорочуючи, таким чином, грошову базу та пропозицію грошей. Отже, процентна ставка як завдання монетарної політики не спроможна забезпечити стабільне економічне зростання.
Досвід із проциклічною монетарною політикою впродовж 1950-х — 1960-х років посилив критику з боку теоретиків та практиків-економістів щодо процедури визначення завдань, що змусило ФРС у 1960-х роках шукати нові шляхи розв’язання цих проблем.
Експерименти із завданнями
монетарної політики: 1970—1979 роки
Критики-монетаристи проциклічної політики ФРС упродовж 1950-х —1960-х років спочатку вітали призначення у 1970 р. Артура Бернса на посаду голови Ради керуючих ФРС. Бернс у своїх заявах відзначав, що в ролі завдань монетарної політики ФРС слід використовувати грошові агрегати. Проте монетарна політика ФРС під час діяльності Бернса на посаді голови була такою ж проциклічною, як і в попередні два десятиліття.
Чому ж зусилля ФРС використовувати грошові агрегати як завдання монетарної політики зазнали невдачі? Більшість критиків приписують це тому, що в ролі поточного завдання ФРС використовувала федеральну резервну ставку, одночасно використовуючи М1 та М2 як проміжні завдання. Дозволені межі коливання федеральної резервної ставки були вузькими, а грошових агрегатів — широкими. Комітет з операцій на відкритому ринку (FOMC) зобов’язав відділ торгівлі ФРС проводити політику на вирішення обох завдань. Проте, як було зазначено раніше, ФРС не може вирішувати обох завдань (з грошових агрегатів та процентної ставки) одночасно. Пріоритетом FOMC була федеральна резервна ставка, коливання якої поза дозволеними межами компенсувались купівлею-продажем на відкритому ринку, що значно зменшувало грошові агрегати. Такі пріоритети щодо дотримання рівня процентної ставки мали б сенс, якби, на думку ФРС, були стабілізовані коливання в економічному зростанні.
Проте фіскальна політика не спромоглася стабілізувати ці коливання, що зумовило продовження проциклічної політики. Для подолання небажаного зростання федеральної резервної ставки ФРС здійснювала купівлю цінних паперів на відкритому ринку, що призвело до більшого за очікуване ФРС зростання грошової бази та М1. Для розв’язання цієї проблеми FOMC намагався стабілізувати зростання грошової бази шляхом розширення меж дозволеного коливання федеральної резервної ставки. Коли економічний стан поліпшувався, федеральна резервна ставка зростала, що спричиняло додаткову купівлю на відкритому ринку та ще більше зростання грошової бази. Унаслідок цього федеральна резервна ставка та пропозиція грошей вийшли за дозволені рамки, що доповнювалося значним інфляційним тиском. З кін­ця 1972 р. до початку 1973 р. федеральна резервна ставка фактично зросла вдвічі, з 4,5 % до 8,5 %, а зростання М1 суттєво перевищило дозволений рівень.
FOMC ефективно використовував федеральну резервну ставку в ролі поточного завдання монетарної політики. З одного боку ця політика за економічного зростання спричиняє інфляційний тиск, але з другого, за спаду ділової активності, вона зміцнює економіку. Наприкінці 1974 р. економіка Сполучених Штатів зазнала найбільшої рецесії з 1930-х років. Наслідком цього був спад попиту на кредити, що призвело до значного зниження федеральної резервної ставки. Тоді ставка сягнула найнижчої позначки дозволеної межі, що змусило відділ торгівлі здійснити продаж цінних паперів на відкритому ринку з метою запобігання її подальшому падінню. Наслідком цього стало сповільнення зростання пропозиції грошей. На початку 1975 р. відбулося фактичне скорочення М1, що поглибило економічний спад.
Здійснення проциклічної політики ФРС продовжилося протягом 1970-х років. Бернс та його наступник Вільям Міллер публічно оголосили грошові агрегати завданнями монетарної політики, на практиці використовуючи федеральну резервну ставку в цій ролі. Оскільки процес економічного зростання зазнавав коливань, бажання ФРС контролювати короткострокові процентні ставки явно не суперечило контролю над грошовими агрегатами, а отже, досягненню стабільності цін.
Конгрес часто чинить тиск на ФРС, вимагаючи змінити шляхи проведення монетарної політики. Проциклічна монетарна політика за часів діяльності Бернса на посаді голови Ради керуючих зумовила незадоволення конгресу, що призвело до скорочення влади ФРС. Конгрес прийняв додаткову резолюцію, вимагаючи від ФРС більшої підзвітності. Опісля, у 1978 р., конгрес прийняв закон Гамфрі-Гокінса, який урегулював ці вимоги включно з вимогою затвердження завдань щодо грошей та кредитів.
Завуальоване використання
процентних ставок: 1979—1982 рр.
У липні 1979 р. президент Джиммі Картер призначив на посаду голови Ради керуючих Федеральної резервної системи Пола Волкера. Волкер був відданий боротьбі з інфляцією, вибравши у ролі проміжного завдання грошові агрегати. За Волкера поточними завданнями ФРС служили ненадані у позику резерви. FOMC відмовився від практики попереднього десятиліття, яка полягала у приділенні великої уваги федеральній резервній ставці, розширюючи заплановані межі майже уп’ятеро. Як показує рис. 21.4, федеральна резервна ставка стала більш мінливою. Водночас ФРС не посилила контроль над процесом зростання грошової бази. Зверніть увагу, що коливання темпів зростання М1 у 1979—1982 рр. були більшими за коливання в часи Бернса та Міллера. Фактичні темпи зростання М1 у 1980 та 1982 роках перевищили заплановані межі, а у 1981 р. були нижчими за них.
Чому ж зміна завдань монетарної політики ФРС у жовтні 1979 р. не розв’язала проблеми посилення контролю за грошовими агрегатами з метою забезпечення стабільності цін? Багато економістів уважає, що коливання ВВП та збурення на фінансових ринках спричинили значну невизначеність, що унеможливило виконання запланованих завдань щодо грошових агрегатів. Цій нестабільності також сприяв процес дерегулювання банківської галузі. Фінансові інновації спричинили запровадження нових замінників замість традиційних безстрокових вкладів, що змусило переосмислити поняття грошових агрегатів. На додаток до цього, у 1980 р. та повторно у 1981—1982 роках сталася економічна рецесія. Кінець кінцем, із березня до липня 1980 р. ФРС запровадила процедуру контролю за наданням кредитів (контроль за банківськими кредитами)*.
Багато економістів схиляються до думки, що наміром ФРС у 1979 р. було не отримати контроль над грошовими агрегатами, а знизити високі темпи інфляції, які розглядалися політиками та електоратом як неприйнятні. Ці економісти висловили здогад, що ФРС, оголосивши завданнями монетарної політики грошові агрегати, таким чином намагалася приховати використання високих процентних ставок для боротьби з інфляцією. Як на свідчення цього, вони вказують на значне зростання федеральної резервної ставки наприкінці 1979 р., та знову — наприкінці 1980 та 1981 років, коли темпи інфляції залишалися незмінно високими. І справді, коли тем­пи інфляції знизилися протягом рецесії у 1980—1981 рр., FOMC «дозволив» падіння федеральної резервної ставки. Мінливість федеральної резервної ставки та темпів зростання грошових агрегатів з 1979 до 1982 р. свідчить про більшу турботу з боку ФРС про інфляцію, аніж про монетарний контроль.
Політика після 1982 р.:
назад до процентних ставок
У жовтні 1982 р. ФРС більше зосередилася на федеральній резервній ставці, приділяючи менше уваги грошовим агрегатам як завданням монетарної політики та допустимому коливанню пропозиції грошей. Надані в позичку резерви стали офіційно затвердженим поточним завданням монетарної політики. Зростаючі процентні ставки за піднесення у 1981—1982 роках змусили ФРС скористатися наданими у позичку резервами, що спричинило тиск на федеральну резервну ставку. Аби полег­шити цей тиск, ФРС здійснила купівлю цінних паперів та збільшила ненадані у позику резерви, що сповільнило темпи зростання процентних ставок та обсягів наданих у позичку резервів. Наслідком цього стало зростання грошової бази, що фактично повернуло ФРС до проведення проциклічної політики. При такому підході за економічного спаду падаючі процентні ставки сповільнюють процес надання дисконтних позичок, змушуючи ФРС до продажу цінних паперів з метою компенсації падіння обсягів наданих у позичку резервів. Унаслідок цього грошова база та пропозиція грошей зменшуються.
Повернімося до рис. 21.4 та звернімо увагу на менші коливання федеральної резервної ставки після 1982 р. З лютого 1987 р. ФРС не оголосила завдань для М1. Представники ФРС обґрунтовували це рішення тим, що процес дерегулювання та фінансові нововведення протягом 1980-х років применшили роль М1 як вимірника засобу обміну. Впродовж цього періоду ФРС почала акцентувати більшу увагу на завданнях для М2 — ширшого грошового агрегату зі стабільнішим минулим зв’язком з економічним зростанням. Проте навіть цей взаємозв’язок зник на початку 1990-х років. До цього часу ФРС приділяла менше уваги зростанню грошових агрегатів порівняно з увагою, приділеною федеральній резервній ставці. І справді, у липні 1993 р. голова Ради керуючих ФРС Алан Грінспен поінформував конгрес про те, що ФРС припинить акцентування уваги на завданнях М1 чи М2 як орієнтирах для проведення монетарної політики. Відповідно до цього ФРС почала більше покладатися на процентні ставки як завдання монетарної політики.

Рисунок 21.4.

Федеральна резервна ставка
та темпи зростання пропозиції грошей, 1970—2000 роки

 

Зосередження ФРС на контролі над грошовими агрегатами з жовтня 1979 р. до жовтня 1982 р. призвів до значних коливань федеральної резерв­ної ставки, про що свідчить наш графічний аналіз. Проте візьміть до уваги, що темпи зростання М1 фактично були менш стабільними за 1979—1982 роки, аніж протягом 1975—1979 років. Процес визначення завдань ФРС зосередився на контролі над наданими у позику резервами, проте основні зрушення у попиті на гроші, що сталися внаслідок дерегулювання та фінансових нововведень, призвели до хаотичного зростання грошової бази. З жовтня 1982 р. відновлене зацікавлення ФРС стабілізацією федеральної резервної ставки призвело до подальшої дестабілізації зростання пропозиції грошей.
Джерело: Federal Reserve Bulletin, різні видання.

На початку 1990-х років ФРС була дуже занепокоєна тим, що криза банківських кредитів, тобто суттєве скорочення обсягів банківських позик знизить темпи економічного зростання. На додаток до визначення обсягів пропозиції грошей ФРС використовувала інструменти своєї монетарної політики з метою впливу на рівень обсягів банківських позик, як-от зниження резервних вимог у грудні 1990 р. та лютому 1992 р.
Зростання міжнародного занепокоєння:
1980-і — 1990-і роки
Подібно до того, як зростаюча вага міжнародної торгівлі спричинила зміну фінансових ринків та банківської сфери, як ніколи зріс також і вплив змін валютних курсів на міжнародних фінансових ринках на формування монетарної політи-
ки ФРС за 1980-і та 1990-і роки. Розвиток валютного ринку почав вносити свої


ДЕСЬ, КОЛИСЬ, В ЯКІЙСЬ КРАЇНІ...

Чи підпадає проведення
монетарної політики
під політичний тиск?

Політики можуть чинити вплив на діяльність ФРС. За наближення попередніх виборів 1980 р. політики вважали, що високий рівень інфляції та низька вартість долара були неприйнятними для виборців. Частково відображаючи цей тиск, ФРС прийняла стратегію визначення обсягів ненаданих у позику резервів для зниження темпів зростання пропозиції грошей, а відтак — для стримання інфляції. Знаючи, що така антиінфляційна стратегія підвищить процентні ставки, та не бажаючи бути звинуваченою за таке зростання, ФРС не афішувала своїх намірів. Натомість, аби уникнути критики з боку політиків щодо високих процентних ставок за часів боротьби за низький рівень інфляції, свої наміри щодо грошових агрегатів вона розтлумачила технічними термінами.

 

Інтереси економіки та політики перетнулися знову в 1982 р. Через три роки після оголошення ФРС своєї «політики» визначення грошових агрегатів конгрес піддав критиці ФРС за непостійність грошових агрегатів та економічний спад у 1981—1982 роках. Така критика поставила ФРС перед дилемою: якщо б вона відкрито розширила допустимі межі коливання грошових агрегатів для стабілізації процентних ставок, їй довелось би визнати, що вона до певної межі використовувала у ролі поточного орієнтиру федеральну резервну ставку, що вона до цього обіцяла не робити. Замість цього ФРС стверджувала, ніби в ролі поточного завдання вона використовувала надані у позику резерви. Проголошуючи одну політику, а проводячи іншу, ФРС намагалася збалансувати свої економічні інтереси подолання інфляції з політичними інтересами — не бути звинуваченою за високі процентні ставки.

корективи у 1985 р., коли вартість долара щодо інших валют піднялася так високо, що американські фірми постали перед проблемою втрати конкурентоспромож­ності на міжнародних ринках. У своїх директивах FOMC відзначив потребу зниження вартості долара. ФРС застосовувала експансійну монетарну політику для зниження вартості долара на міжнародних валютних ринках та короткострокової процентної ставки. Для зниження вартості долара на валютних ринках ФРС намагалася знизити попит на долари. Збільшуючи темпи зростання грошової маси, ФРС намагалася знизити короткострокові процентні ставки, через що інвестиції в деноміновані у доларах активи стали менш привабливими, аніж інвестиції в активи поза межами Сполучених Штатів, за якими сплачувалися більші процентні ставки. Коли інвестори розпочали продаж доларів для купівлі неамериканських активів, вартість долара щодо інших валют упала. Пізніше, у 1980-х роках, для підвищення вартості долара ФРС сприяла зростанню короткострокових процентних ставок. Зусилля ФРС були доповнені узгодженими діями інших центральних банків, що відбувалось у рамках Угоди Плаза (вересень 1985 р.) та Луврського договору (лютий 1987 р.). У травні та червні 1994 р. та в деяких випадках у 1995 р. ФРС приєднувалася до скарбниці в інтервенції з підтримки вартості долара щодо японської єни. Такі інтервенції для впливу на валютний курс між доларом та єною тривали пізніше у 1990-х роках.
Восени 1998 р. занепокоєння ФРС щодо стабільності міжнародної фінансової системи після фінансового краху в Росії та подальшого економічного спаду в Азії змусило її знизити федеральну резервну ставку на 0,75 %.
Прикінцеві зауваження
З часів Другої світової війни ФРС не вдалося впровадити ефективні проміжні завдання. Упродовж 1990-х років ФРС визначила метою монетарної політики низький рівень інфляції та використовувала всі наявні засоби для досягнення цієї мети. Нещодавній досвід ФРС свідчить про те, що не існує жодного прийнятного завдання. Економіка та фінансова система переживають різні види потрясінь, відносна значущість яких з часом змінюється. Отже, існуюча стратегія ФРС дієва, хоча й недосконала1.
ПЕРЕОЦІНКА ЗАВДАНЬ ФРС
ЗА ПРОВЕДЕННЯ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ
Основне припущення, на якому базується використання проміжних завдань, полягає у тому, що фінансові показники, які ФРС має можливість точно вимірювати і контролювати, впливають на показники, над якими ФРС не має прямого контролю, і величину цього впливу можна передбачити. Наша дискусія щодо монетарної політики США у післявоєнний період пояснює, чому багато економістів піддають сумніву переваги фінансових змінних як завдань, а не індикаторів. Зв’язок між кількістю грошей в обігу та діловою активністю видавався досить стабільним у сімдесятих роках, коли багато економістів та політиків підштовхували ФРС до використання грошових агрегатів як проміжних завдань. Проте кореляція між кількістю грошей та номінальним ВВП різко послабилась упродовж вісімдесятих років. Критики зробили з цього висновок, що жоден вимірник грошової бази не може служити ідеальним проміжним завданням у зв’язку з його короткостроковою нестабільністю (і навіть досить тривалих змін), у взаємозв’язку завдань та цілей інші змінні як індикатори можуть бути кориснішими.
Альтернативні проміжні завдання
Серед цільових змінних, що останнім часом пропонувалися на розгляд ФРС, зокрема є номінальний ВВП, рівень товарних цін, крива доходів та вартість долара на зовнішньому ринку. Розглянемо ці змінні та проаналізуємо поточну стратегію ФРС щодо їх використання.
Номінальний ВВП. Порушення, здавалось би, стабільного взаємозв’язку між кількістю грошей (заборгованості по нефінансових кредитах) та номінальним ВВП привело до тверджень деяких економістів у вісімдесятих роках, що ФРС використовує рівень зростання номінального ВВП як цільову змінну. Вони виходили з того, що якщо рівень зростання реального ВВП не залежить від монетарної політики у довгостроковому періоді, то використання номінального ВВП як індикатора зосереджує увагу на довгостроковій стабільності цін, а отже, на функції грошей як міри вартості. Противники стверджували, що інструменти ФРС не забезпечують їй достатнього контролю над номінальним ВВП для виконання поставленого завдання. Вони пропонували ФРС використовувати рівень процентних ставок як поточне завдання для впливу на номінальний ВВП. Проте багато аналітиків ФРС мали сумніви щодо ефективності такої процедури.
Протягом вісімдесятих та дев’яностих років економісти запропонували ФРС три інші змінні: рівень товарних цін, криву доходів Державної скарбниці та вартість долара на зовнішньому ринку. Вони обґрунтовували це тим, що ринки цих активів є ефективними. Іншими словами, ціни на цих ринках відбивають наявну економічну інформацію, включно з даними для ФРС про поточне та очікуване економічне становище у майбутньому.
Рівень товарних цін. ФРС може впливати на рівень товарних цін шляхом проведення операцій на відкритому ринку товарів. З другого боку, якщо рівень товарних цін є базою для отримання попередньої інформації про майбутні зміни рівня інфляції, ФРС могла б використовувати ці дані як індикатор потреби регулювання обсягів загальних резервів чи федеральної резервної ставки. Проте дослідження у цьому напрямку показують, що рівень товарних цін не передбачає достовірно майбутнього рівня інфляції. Відповідно, рівень товарних цін не можна використовувати як ефективний індикатор.
Крива доходів. Згідно з теорією очікувань строкової структури процентних ставок, номінальна процентна ставка за довгостроковими цінними паперами відображає ринкові очікування щодо майбутніх короткострокових процентних ставок. Якби реальні процентні ставки були б сталими, крива доходів відображала б інфляційні очікування, тому що очікувана інфляція відбиває різницю між номінальними та реальними процентними ставками. На відміну від цього, реальні процентні ставки не залишаються сталими, отже, аналіз нахилу кривої доходів повинен ураховувати припущення про очікувані зміни реальних процентних ставок та інфляції. Незважаючи на це, нахил кривої доходів є статистично достовірним джерелом для передбачення як реального рівня виробництва, так і інфляції. ФРС та інші центральні банки користуються кривою доходів за оцінки змін у монетарній політиці.
Вартість долара на зовнішньому ринку. Зростаюча чутливість економіки США до міжнародних подій сприяла зацікавленню даними про зміни у вартості долара на зовнішньому ринку. Більшість економістів не поділяють думки щодо придатності обмінних курсів як цільових завдань. Проте деякі факти свідчать про те, що зміни в обмінних курсах певною мірою, справді, передбачають майбутній реальний рівень виробництва та інфляцію. Незважаючи на таку інформаційну корисність, аналітики підкреслюють: зміни обмінних курсів є корисними як індикатори лише у поєднанні з таким традиційним показником, як процентна ставка.
Правило Тейлора
Тим часом, коли ФРС при проведенні монетарної політики користується плануванням федеральної резервної ставки, центральному банку потрібно мати методику визначення федеральної резервної ставки. Розрахунки ФРС є складними і містять багато економічних показників. Джон Тейлор зі Стенфордського університету об’єднав ці показники у правилі Тейлора для розрахунку цільової федеральної резервної ставки*. Відповідно до цього правила планове значення федеральної резерв­ної ставки обчислюється як сума рівня інфляції, рівноважної федеральної резервної ставки (федеральна резервна ставка за умови довготривалого періоду повної зайнятості) та двох інших показників. Першим з них є «інфляційний розрив» — різниця між поточним та цільовим рівнем інфляції; другим — «виробничий роз-
рив» — виражена у відсотках різниця між реальним та очікуваним ВВП за умови повної зайнятості. Отже, правило Тейлора стверджує:


* Ускладнили ситуацію резервні вимоги. До 1983 р. резервні вимоги на конкретний тиждень базувалися на вкладах, зроблених за два тижні до того, що ускладнило використання ненаданих у позику резервів як поточного завдання. З 1984 р. ФРС почала вимагати постійного обліку за дотриманням резервних вимог.

* John B. Tailor, «Discretion Versus Policy Rules in Practice,» Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy 39:195—214, 1993.

Рівень федеральної резервної ставки = Рівень інфляції +
+ Рівноважна федеральна резервна ставка + (1/2) інфляційного розриву +
+ (1/2) виробничого розриву.
Перевіряючи це правило, Тейлор дійшов висновку, що величина рівноважної федеральної резервної ставки становить 2 %, і цільовий рівень інфляції також становить 2 %. Практичне впровадження правила Тейлора вимагає визначення інфляційного та виробничого розривів (відставання). Використання Тейлором інфляційного та виробничого розривів у його монетарному правилі відображає часто висловлювані побо-
ювання керівництва ФРС та економістів щодо коливань інфляції та реальних обсягів виробництва. Якщо, наприклад, рівень інфляції становив 4 %, тобто інфляційний розрив дорівнює 4 % – 2 % = 2 %, а реальний ВВП був на 2 % більшим, ніж потенційний ВВП за умови повної зайнятості, то за правилом Тейлора федеральна резервна ставка становитиме 4 % інфляції + 2 % рівноважної федеральної резервної ставки + (1/2) (2 % інфляційного розриву) + (1/2) (2 % виробничого розриву) = 8 %.
Правило Тейлора також пропонує метод аналізу монетарної політики, який полягає у порівнянні федеральної резервної ставки, розрахованої за правилом Тейлора, з існуючою федеральною резервною ставкою. У той час, коли головою Ради керуючих ФРС був Артур Бернс (1970—1979 рр.), федеральна резервна ставка була нижчою, ніж рекомендувалося за правилом Тейлора, що може служити поясненням стійкого зростання інфляції за часів керівництва Бернса. Рухаючись у протилежному напрямку, ФРС під керівництвом Пауля Волкера утримувала федеральну резерв­ну ставку на вищому рівні, ніж за правилом Тейлора, для зменшення рівня інфляції. За часів Грінспена федеральна резервна ставка була набагато ближчою до тієї, котра пропонувалася за правилом Тейлора, що узгоджується з висновками про успішність здійснення монетарної політики ФРС у 90-х роках та на початку нового століття. Незважаючи на те що правило Тейлора нічого не говорить про зміни рівня інфляції чи рівноважної процентної ставки, багато економістів уважають його ефективним методом аналізу політики ФРС.
Майбутнє монетарного таргетування
Проводячи свою політику, ФРС повинна підбити підсумки щодо використання проміжних завдань. Правильно підібрані проміжні завдання можуть збільшити вірогідність досягнення поставлених цілей, але події вісімдесятих та дев’яностих років свідчать, що відповідні показники (ті, які ФРС може виміряти та контролювати і які мають передбачуваний вплив на досягнення цілей) не так легко віднайти. Як ми вже відзначали, ФРС іде на компроміс для розв’язання цієї проблеми. Хоча вона і встановлює завдання для грошових агрегатів, ФРС часто визначає ці завдання нечіт­ко і подає їх у загальному вигляді в директивах FOMC (Комітет з операцій на відкритому ринку). Через це проміжні завдання пов’язуються зі щоденними чи щомісячними оперативними рішеннями меншою мірою, ніж радить теорія планування.
ФРС зробила багато досліджень для визначення ролі проміжних завдань у здійсненні монетарної політики, і, швидше за все, ці дослідження здійснюватимуться й надалі. Однак у майбутньому практична важливість проміжних завдань у процесі здійснення монетарної політики значною мірою залежатиме від того, наскільки ці завдання відповідатимуть критеріям контрольованості та передбачуваності.


СИТУАЦІЯ ДЛЯ АНАЛІЗУ

 

Чи є таргетування інфляції вдалою ідеєю?
За останнє десятиліття багато економістів та великих банкірів виявили помітне зацікавлення використанням показників інфляції як основи для проведення монетарної політики. У той час, коли у США дебати щодо використання інфляційних завдань перебували на порівняно зародковій стадії, наприкінці дев’яностих років ряд країн запровадили формальні інфляційні завдання. Для політиків ФРС та конгресу головне питання дебатів щодо планування рівня інфляції полягає в тому, наскільки добре ця політика функціонуватиме на практиці і чи аргументи на користь встановлення інфляційних завдань переважать аргументи проти цієї системи.
Загалом економісти визначають планові показники інфляції як основу для проведення монетарної політики у такій системі, де центральний банк розробляє монетарну політику для досягнення запланованого і публічно оголошеного рівня інфляції протягом визначеного проміжку часу*. У принципі, потреба планування рівня інфляції не створює для центрального банку особливих ускладнень. Монетарна політика може залишатись дискреційною щодо пев­них ситуацій. Проте цілі монетарної політики зосереджуватимуться навколо показників інфляції та інфляційних прогнозів. Якби ФРС мала зосередитись лише на дотриманні низького рівня інфляції, вона змушена була б вирішити, як узгодити це завдання з іншими, скажімо, зі стабілізацією виробництва. Наприклад, система таргетування рівня інфляції могла б узгоджуватися із завданням стабілізації виробництва за допомогою скоригованих на рівень інфляції облігацій і тривалих інфляційних періодів. Тоді центральний банк повинен збалансовувати обсяги такого розміщення з урахуванням того, що учасники фінансового ринку можуть піддати сумніву його зобов’язання щодо стабільності цін.
Докази на користь таргетування інфляції можна об’єднати у чотири головні аргументи. По-перше, оприлюднення визначених завдань щодо рівня інфляції приверне увагу до того, що ФРС може досягнути на практиці; більшість економістів уважає, що у довгостроковому періоді монетарна політика має більший вплив на інфляцію, ніж зростання реального обсягу виробництва. По-друге, встановлення чітких завдань щодо темпів інфляції призведе до того, що інфляційні очікування не будуть надто високими. По-третє, оголошені інфляційні орієнтири можуть допомогти узаконити у США ефективну схему монетарної політики. І насамкінець, встановлення інфляційних завдань сприятиме точності вимірювання, даючи ФРС інструмент оцінювання ефективності монетарної політики.
Противники планування інфляції також мають чотири аргументи. По-перше, затверджені завдання рівня інфляції, виражені у цифрах, зменшують гнучкість монетарної політики і, відповідно, ефективність виконання інших завдань. По-друге, через те, що монетарна політика впливає на інфляцію із певним запізненням, таргетування інфляції вимагає від ФРС залежності від прогнозів рівня інфляції, невпевненість у достовірності яких може створити проблеми проведення монетарної політики. По-третє, якщо ФРС обчислюватиме ефективність досягнення лише однієї мети — низького рівня інфляції — то чиновникам буде важче простежувати ефективність монетарної політики ФРС загалом. І по-четверте, невпевненість у майбутньому рівні виробництва та зайнятості може завадити процесу прийняття економічних рішень за наявності інфляційного завдання; тобто інфляційні завдання можуть приховати цю невпевненість, встановивши проміжок часу, після якого допускаються відхилення від інфляційного завдання.
Чи слід ФРС затверджувати інфляційні завдання? Суперечки щодо того, чи планування інфляції поліпшує економічну політику, відбуваються і сьогодні. У Новій Зеландії, країні з найбільшим досвідом планування інфляції, тривалість цього періоду на 2000 р. становила всього десятиліття. Багато економістів та банкірів стверджують, що переваг від прозорості та математичного аналізу ефективності монетарної політики можна досягнути без встановлення конкретних інфляційних завдань, а ефективність монетарної політики досягається з досвідом**.

* Для ширшого огляду проблем, що стосуються планування інфляції, звертайтесь до Guy Debelle, Paul Masson? Miguel Savastano, And Sunil Sharma, Inflation Targeting as a Framework for Monetary Policy, Washington, D.C.: International Monetary Fund, 1998; та George A. Kahn і Klara Parrish, «Conducting Monetary Policy with Inflation Targets,» Federal Reserve Bank of Kansas City, Economic Review (Third Guarter 1998): 5—30.
** Для прикладу, дивіться аналіз опитування щодо довіри центральному банку, проведений Аланом Блайндером (Alan Blinder) з Прінстонського університету. Alan S. Blinder, «Central Bank Credibility: Why Do We Care? How Do We Build It?,» Mimeograpf, December 1998.

Спроби ФРС планувати монетарну політику після завершення Другої світової війни не були такими успішними, як заходи центральних банків деяких інших країн. Аналітики ФРС вважають, що монетарні завдання все ще використовуються, тому що у процесі їх виконання пропозиція грошей перебуває під контролем. Більшість економістів уважає, що ФРС, маючи значний вплив на грошову базу, може суттєво впливати на пропозицію грошей за умови стабільності грошових мультиплікаторів у довгостроковому періоді. У середині дев’яностих років ФРС почала вивчати роль інфляційних завдань і оголосила політику запобігання інфляційним тенденціям за допомогою своїх інструментів.
Кілька країн запровадили планування інфляції на практиці, зокрема Нова Зеландія (1990 р.), Канада (1991 р.), Сполучене Королівство (1992 р.), Фінляндія (1993 р.), Швеція (1993 р.), Австралія (1994 р.) та Іспанія (1994 р.). Частково планування інфляції було запроваджене у Бразилії, Чилі та Ізраїлі. Тенденція до планування інфляції загалом супроводжувалася низькими її темпами (часто за рахунок вищого рівня безробіття). Питання про те, чи зниження рівня інфляції досягається лише шляхом планування інфляції, чи завдяки ефективнішому виконанню інших цілей центральними банками, викликає постійні дискусії.
Ефективність дій ФРС у вісімдесятих, дев’яностих роках та на початку нового століття була надзвичайно високою навіть без формального планування рівня інфляції. Характерними для дев’яностих років, наприклад, були низькі темпи інфляції та суттєве економічне зростання. ФРС дотримувалася стратегії утримування
низького і стабільного рівня інфляції у довгостроковому періоді. Така стратегія змушує чиновників ФРС аналізувати показники, що характеризують майбутні інфляційні тенденції. Крім того, ФРС останніми роками вживала заходів переважно за появи очікувань високих темпів інфляції.
Стратегія безумовного «номінального якоря» може полегшити цей процес. По-перше, проголошення ФРС важливої ролі низького рівня інфляції для сукупної ефективності економіки США забезпечує підтримку цієї політики громадськістю. По-друге, через те що вплив монетарної політики на економіку проявляється із запізненням, яке може бути тривалим і тривалість якого може змінюватись, боротьба ФРС з майбутнім стрибком інфляції може бути ефективнішою, ніж очікування появи такого стрибка. Проте ця стратегія не позбавлена ризику. Престиж центрального банку суттєво залежить від довіри громадськості до антиінфляційних заяв чиновників ФРС, зокрема голови Ради керуючих Алана Ґрінспена. Той факт, що керівництво ФРС зрештою зміниться (хоча у 2000 р. під час президентської кампанії сенатор штату Арізона Джон Маккейн стверджував, що навіть якби Ґрінспен помер, він посадив би його у крісло, щоб нічого не змінилося), висуває на перший план вимогу тіснішого формального спілкування громадськості та чиновників ФРС на тему доцільності низького рівня інфляції та заходів, які ФРС уживатиме для боротьби з його майбутнім зростанням.
МІЖНАРОДНЕ ПОРІВНЯННЯ
МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ
Хоча й існують певні відмінності у методах проведення центральними банками монетарної політики, останнім часом виокремилися дві головні спільні риси у практиці її здійснення. По-перше, більшість центральних банків у розвинутих країнах частіше використовували короткострокові процентні ставки (наприклад, федеральну резервну ставку в США) як поточні завдання на шляху до досягнення поставлених цілей. По-друге, багато центральних банків зосереджують увагу пере­важно на загальних цілях, таких, скажімо, як низький рівень інфляції, і не ставлять проміжних завдань1. Цю ситуацію ми розглянемо у контексті інституційних утворень та проведення монетарної політики у Канаді, Німеччині, Японії, Сполученому Королівстві та Європейському Союзі.
У Канаді в сімдесяті роки, подібно до США, Банк Канади почав більше уваги звертати на темпи інфляції, а у 1975 р. він оголосив про початок проведення політики поступового зменшення темпів зростання грошового агрегату М1. Наприкінці сімдесятих років почався процес планування валютних курсів; з кінця 1982 р. планування М1 уже не використовувалось. Проте у 1988 р. тодішній голова Банку Канади Джон Кроу оголосив про зобов’язання банку досягнути цінової стабільності. За цього режиму встановлюється низка завдань, спрямованих на зниження рівня інфляції. Беручи за основу інфляційні завдання, Банк Канади встановлює низку детальних планових поточних завдань щодо ставки овернайт (аналог федеральної резервної ставки США).
Центральний банк Німеччини — Бундесбанк — наприкінці сімдесятих років почав експериментувати з монетарними завданнями для боротьби з інфляцією. Обраний агрегат, а саме гроші центрального банку або М3, обчислюється як сума готівки поза банками, чекових депозитів, строкових та ощадних вкладів. Бундесбанк вважає, що зміни в агрегаті М3 мають передбачуваний вплив на номінальний ВВП, і цей агрегат можна прямо контролювати за допомогою засобів центрального банку. Цільові завдання встановлювалися щороку протягом другої половини сімдесятих та у вісімдесятих роках, коли Бундесбанк поставив завдання знизити темпи зростання кількості грошей. У першій половині вісімдесятих років центральний банк успішно ви-
конував поставлені завдання. Дискреційні відхилення від поставлених завдань почастішали у період 1986—1988 рр., коли чиновники прагнули зменшити вартість тодішньої західнонімецької марки (марки ФРН) щодо долара. Для цього Бундесбанк підтримував темпи зростання грошової бази на вищому рівні, ніж оголошений.
Об’єднання Німеччини у 1991 р. зробило проблематичним виконання Бундесбан­ком поставлених завдань. Чітко окреслилися дві проблеми. По-перше, обмін грошової одиниці Західної Німеччини на відносно дешевшу східнонімецьку марку призвів до зростання інфляційного тиску. По-друге, прагнення до економічного зростання поставило під сумнів намір утримання низького рівня інфляції. Такий тиск на Бундесбанк призвів до використання гнучкішого підходу до поставлених завдань, ближчого до того, який використовувала ФРС.
Німеччина, яка неформально використовувала інфляційні завдання з 1975 р., мала на меті підтримувати темпи зростання цін на рівні 2 % річних аж до початку діяльності Європейського Центрального Банку в 1999 р. Бундесбанк вважає, що дотримання політики планування М3 дає змогу утримувати інфляцію під контролем. Центральний банк використовує зміни ломбардної ставки (ставка за короткостроковими операціями репо) для виконання поставлених завдань з обсягу М3. Проте деякі аналітики вважають, що фінансові інновації у Німеччині призвели до того, що цільовий М3 стало важче розраховувати.
Очевидні успіхи Німеччини у проведенні монетарної політики можуть спричинятись іншими факторами, не пов’язаними з монетарним плануванням. Багато аналітиків відзначають, що Бундесбанк допускав суттєві відхилення від монетарних завдань протягом певних періодів. Успіх монетарної політики у Німеччині може більше завдячувати контролюванню інфляції, ніж монетарному плануванню.
Унаслідок першого нафтового шоку в 1973 р., спричиненому ОПЕК, Японія пережила період, коли рівень інфляції перевищував 20 % річних. Це стимулювало переорієнтацію Банку Японії на політику планування розширення грошової маси. Зокрема, починаючи з 1978 р., Банк Японії вибрав як цільове завдання агрегат, що відповідав М2 + CD. Після нафтового шоку 1979 р. центральний банк знижував тем­пи приросту грошової бази. Поступове зниження темпів зростання грошової бази у період 1978—1987 років, яке банк проголошував і здійснював, супроводжувалося швидшим зниженням темпів інфляції, ніж у США. Послідовність, з якою банк виконував свої обіцянки, збільшила довіру громадськості до політики банку, спрямованої на зниження темпів зростання грошової бази та інфляції. Протягом цього періоду Банк Японії використовував процентну ставку за короткостроковими кредитами (на японському міжбанківському ринку, який є аналогом американського федерального фондового ринку) як цільове проміжне завдання.
Як і у США, японські банки пережили хвилю дерегулювання та фінансових інновацій у вісімдесятих роках. Унаслідок цього Банк Японії почав менше покладатися на агрегат М2 + CD у проведенні монетарної політики. З 1987 по 1989 рік за проведення монетарної політики банк більше уваги звертав на вартість єни на зовнішньому валютному ринку, яка відчутно зросла щодо долара. Високі темпи зростання грошової бази протягом цього періоду призвели до буму цін на японські активи (зокрема на землю та майно). Намагаючись уникнути спекуляцій на ринках активів під час буму Банк Японії проводив обмежувальну монетарну політику (обмеження кількості грошей в обігу), яка призвела до зменшення цін на активи і, як наслідок, до спаду в японській економіці. Незважаючи на успіхи Банку Японії в боротьбі з інфляцією у 1978—1987 роках, він не досягнув офіційно поставлених завдань щодо рівня інфляції (хоча однією з головних цілей банку було досягнення цінової стабільності). Як оперативний інструмент монетарної політики центральний банк використовує короткострокові процентні ставки та свою облікову ставку. Надто обмежуюча японська монетарна політика у 1999 та 2000 роках оцінюється багатьма фінансовими аналітиками як одна з причин зниження рівня ефективності японської економіки, що триває.
Центральний банк Сполученого Королівства — Банк Англії — проголосив планування пропозиції грошей наприкінці 1973 р. у відповідь на зростаючий інфляційний тиск. Аналогічно до ситуації у США, монетарні завдання (у нашому випадку агрегат М3) не обов’язково виконувались. У відповідь на зростання темпів інфляції наприкінці сімдесятих років уряд Маргарет Тетчер формально запровадив у 1980 р. стратегію поступового зниження темпів приросту М3. Так само, як фінансові інновації ускладнили досягнення завдань з обсягу М1 у США, аналогічно сталося із виконанням завдань з обсягу М3 у Великобританії. Починаючи з 1983 р., Банк Англії зосередив увагу на плануванні темпів зростання грошової бази (не включаючи зниження темпів приросту пропозиції грошей). У 1992 р. Сполучене Королівство встановило інфляційні орієнтири. Короткострокові процентні ставки, пов’язані з цими завданнями, використовувались як основний інструмент монетарної політики. З початку 1984 р. рішення про встановлення процентних ставок приймалися на щомісячних зустрічах голови правління Банку Англії та міністра фінансів. Коли змінювалися процентні ставки, банк давав детальне пояснення, в якому наголошувалось на тому, що такі рішення відображають важливість інфляційних завдань для проведення монетарної політики.
У Європейському Союзі після підписання Маастрихтських угод Європейська система центральних банків (ЄСЦБ), яка складалася з Європейського центрального банку (ЄЦБ) та центральних банків країн—учасниць Європейського Союзу, розпочала свою діяльність у січні 1999 р. Головною метою діяльності ЄСЦБ, створеної на основі законодавства, яким керується німецький Бундесбанк, є дотримання стабільності цін. Ще одним завданням ЄСЦБ є підтримка економічної політики Європейського Союзу. ЄЦБ надає важливу роль грошовим агрегатам, зокрема темпам зростання М3. Але крім цього, ЄЦБ підкреслює важливість цінової стабільності, що виражається рівнем інфляції від 0 до 2 %. На практиці стратегія ЄЦБ не завжди була послідовною, оскільки вона не використовувала повною мірою ні підходу монетарного планування, ні підходу інфляційного планування.

ВИЗНАЧАЛЬНІ ПОНЯТТЯ

Вільні резерви
Індикатор
Інфляційне таргетування
Цілі монетарної політики
Економічне зростання
Стабільність фінансових ринків та інституцій
Стабільність на міжнародному валютному ринку

Високий рівень зайнятості
Стабільність процентних ставок
Стабільність цін
Проциклічна монетарна політика
Завдання
Проміжні завдання
Поточні завдання
Правило Тейлора

ПІДСУМКИ

1. Загальними цілями монетарної політики ФРС є стабільність цін, високий рівень зайнятості, економічне зростання, стабільність фінансових ринків та інституцій, стабільність рівня процент­них ставок та стабільність на валютному ринку. Згаданих цілей неможливо досягти одночасно і, фактично, деякі з них суперечать одна одній. Тому ФРС повинна обирати між ними компромісні варіанти.
2. ФРС не має змоги безпосередньо контролювати досягнення поставлених цілей за допомогою власних засобів, тому вона ставить проміжні завдання (фінансові змінні, вплив яких на досягнення цілей можна передбачити). За допо­могою інструментів монетарної політики ФРС забезпечує виконання поточних завдань (фінансових показників, які ФРС може безпосередньо контролювати), що впливають на проміжні завдання передбачуваним чином.
3. Через те що на фінансових ринках визначаються як процентні ставки, так і величини грошових агрегатів, ФРС повинна  ставити  проміжні  завдання,

обираючи один із показників. При цьому показники вибираються за критеріями передбачуваності, контрольованості та можливості вимірювання.
4. З часу закінчення Другої світової війни використання завдань у проведенні монетарної політики не забезпечило ФРС контролю над пропозицією грошей. У вісімдесятих роках дерегулювання та фінансові інновації призвели до того, що монетарних завдань стало важче досягти. З середини вісімдесятих років ФРС у проведенні своєї політики реагувала на безпосередню інформацію про зміни в економіці та на фінансових ринках.
5. Більшість економістів уважає, що технічно ФРС загалом контролює пропозицію грошей у довгостроковому періоді. Операції на відкритому ринку є основним засобом регулювання грошової бази. З виваженим використанням грошових агрегатів (на які через механізм грошового мультиплікатора передбачуваним чином впливає грошова база) контроль за кількістю грошей можливий.

ЗАПИТАННЯ ДЛЯ ПОВТОРЕННЯ

1. Які цілі ставить перед собою ФРС при проведенні монетарної політики?
2. Накресліть можливий сценарій, за яким цілі ФРС із досягнення високого рівня зайнятості та стабільності на валютному ринку можуть суперечити одна одній. Яка мета є важливішою для ФРС у цьому випадку?
3. Припустимо, що попит на гроші стає менш стабільним (тобто на графіку «попит на гроші—пропозиція грошей» він змінюється частіше). Чи вплине це на вибір грошового агрегату як проміжного завдання? Поясніть.
4. Які чинники впливають на вибір змінних, котрі служать проміжними завданнями при проведенні монетарної політики?
5. Яка відмінність між завданням та індикатором? Чи може ФРС використовувати індикатор як завдання?
6. Чому стабільність цін є метою монетарної політики?
7. Чи можна при проведенні монетар­ної політики ставити за мету досягнення нульового рівня безробіття? Якщо так, то чому?
8. Чому політиків хвилює стабільність процентних ставок та обмінних курсів?
9. Чому ФРС використовує двосту-
пеневий процес впровадження завдань —

поточні та проміжні завдання — замість одноступеневого?
10. Чому ФРС не може ставити завданнями монетарної політики одночасно пропозицію грошей та процентні ставки?
11. Чому прив’язка відсоткових ставок, яка проводилася ФРС до 1951 р., могла спричинити зростання темпів інфляції?
12. Чому використання вільних резер­вів як проміжного завдання у п’ятде­сятих роках було елементом проциклічної монетарної політики?
13. Поясніть часті зміни федеральної резервної ставки у 1979 р.? Чи ФРС посилила у цей час монетарний контроль? Чому?
14. Якщо ФРС хоче зменшити вартість долара на валютному ринку, яких заходів їй слід уживати? Що їй слід робити, якщо вона хоче зробити долар дорожчим?
15. Чому товарні ціни можна використати як проміжні завдання при проведенні монетарної політики?
16. Як політичний тиск впливає на вибір ФРС монетарних завдань? Що зробила ФРС у 1982 р., щоб пристосуватися до такого тиску?
17. Чому вибір проміжних завдань монетарної політики важливий при встановленні оперативних завдань?

АНАЛІТИЧНІ ЗАВДАННЯ

1. Оцініть твердження: якщо ФРС використовує федеральну резервну став­ку як оперативне завдання, збільшення (зменшення) грошового попиту збільшує (зменшує) пропозицію грошей.
2. Укажіть, як найкраще використовувати нижченаведені показники: як цілі, проміжні завдання, оперативні завдання чи інструменти монетарної політики.
а) М2;
б) грошова база;
в) рівень безробіття;

г) обсяг купівлі на відкритому ринку;
д) федеральна резервна ставка;
е) власні резерви;
є) М1;
ж) приріст реального ВВП;
з) облікова ставка.
3. ФРС отримала пропозицію використовувати грошову базу як оперативне завдання для досягнення визначеного рівня номінального ВВП як проміжного завдання. Які аргументи на користь чи проти такого рішення?

 

ВІД ТЕОРІЇ ДО ПРАКТИКИ

 

 

 

 

 

 

 

 

 

THE WALL STREET JOURNAL, 14 ЛЮТОГО 2001 Р.

 

 

 

 

Оптимістичні погляди голови ради керуючих ФРС

 

 

 

Овал: бОвал: вОвал: а

Алан Грінспен, голова ФРС, висловився про стан економіки більш позитивно, ніж три тижні тому, проте це не вплине на прогноз щодо наступ­ного зниження рівня процентних ставок ФРС на зборах правління, які відбудуться 20 березня.
Грінспен заявив Банківському комітету сенату, що політики ФРС усе ще вважають (так само, як і 31 січня, коли вони знизили ставки), що «в майбутньому періоді переважатимуть ризики спаду виробництва».
Незважаючи на те що «в даний момент ми не перебуваємо» на стадії спаду, відповів він сенаторові, спад є достатньо серйозною подією, щоб «уживати усіх можливих заходів для зменшення її ймовірності».
Містер Грінспен заявив про зниження прогнозу приросту ВВП за четвертий квартал поточного року до 2—2,5 % проти відповідного значення минулого року, що збігається з передбаченнями економістів. Він заявив, що ФРС очікує зміцнення економіки після завершення «поточного ребалансування». Попередній прогноз, зроблений у липні, передбачав темпи приросту ВВП на рівні 3,25—3,75 %.
Інфляційний прогноз ФРС на четвертий квартал також знизився до 1,75—2,25 % проти 2—2,5 %, указуючи на можливість зниження ставок, незважаючи на два півпроцентних зниження процентної ставки у січні, які призвели до зменшення рівня цільової федеральної резервної ставки (ставки за кредитами овернайт на міжбанківському ринку) до 5,5 %.
У цілому Грінспен відгукувався про стан економіки оптимістичніше, ніж три тижні тому, під час виступу перед бюджетним комітетом сенату. За його словами, «виняткова слабкість

економіки, така помітна... в кінці минулого року», можливо, через погану погоду «не була характерною для січ­ня». Хоча довіра споживачів зменшилася, вона все ще залишається на рівні, який у минулому був характерним для періоду економічного зростання»...
Через те, що пропозиція цінних паперів скарбниці зменшується (за словами Грінспена, з технічних причин), ФРС розглядає можливість приймати державні та іноземні боргові цінні папери як закладні при проведенні операцій репо. Це операції на відкритому ринку для впливу на процентні ставки.
Містер Грінспен перелічив фактори, які призвели до економічної кризи наприкінці минулого року, і відзначив, що ситуація з деякими з них поліпшується.
За його словами, «нещодавнє зниження цін на енергоносії та наступ­ні зниження цін на ф’ючерсних ринках, якщо це станеться, підштовхнуть платоспроможний попит» та допоможуть відновленню економіки...
Містер Грінспен дотримувався оптимістичної точки зору щодо того, що підвищення продуктивності праці, яке спостерігалось наприкінці дев’я­ностих років і забезпечувало більший обсяг виробництва товарів та послуг на одиницю праці, збережеться й надалі. Насправді ФРС очікує підвищення рівня безробіття до 4,5 % порівняно з теперішніми 4,2 % попри зростання економіки, яке триває, оскільки, вважають аналітики, для підтримання цих темпів зростання вироб­ництва не потрібно буде такої кількості працівників, — це одна з негативних сторін загалом позитивного економічного розвитку.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

АНАЛІЗУЮЧИ НОВИНИ…

 

 

 

 

Овал: вОвал: бОвал: аІз прийняттям закону Гемфрі-Гокінса у 1978 р., від голови Ради керуючих ФРС вимагається двічі на рік звітувати перед конгресом про стан монетарної політики ФРС. Ці звіти охоплюють цілі ФРС та шляхи, якими вона планує їх досягнути. Центральний банк майже завжди постає перед суперечливими цілями. У звітах голови ФРС Грінспена проглядалася несумісність між довгостроковими цілями, такими, як стабільність цін та відродження економіки. Нижчі короткострокові процент­ні ставки можуть допомогти стагнуючій економіці, але ФРС також слід розпізнавати ознаки інфляції.

 

Суперечності у тлумаченні паном Ґрінспеном монетарної політики вказують на те, що грошові агрегати самі по собі не є проміжними орієнтирами ФРС. І справді, ФРС не використовувала чіткого розмежування на кшталт «проміжне завдання—поточне завдання» для досягнення своїх цілей. Натомість вона скористалася цільовою процентною ставкою, відповідно до низького рівня інфляції, використовуючи при цьому інформацію про деякі фінансові змінні для моніторингу свого прогресу.

 

У короткостроковому періоді економіка, що перебуває у процесі спаду, впливає на інфляцію в напрямку її зниження. Звіт голови Ради керуючих ФРС також містив обговорення цілей ФРС щодо стабільності цін. Для максимізації ефективності такої стратегії ФРС слід чітко визначити свої цілі щодо інфляції. Якщо, приміром, учасники ринку вважають, що дії ФРС передбачають існуючий або вищий рівень інфляції, це може призвести до подальшого

 

 

 

 

зростання процентних ставок. Для того, аби наміри ФРС були чітко зрозумілі ринкові, їй слід інформувати його про неприйнятний рівень інфляції та дії, які ФРС планує вжити аби підтримувати допустимий рівень інфляції.

 

Одним із наслідків прогнозованого великого профіциту державного бюджету є те, що це призведе до поступового погашення державного боргу США, за деякими оцінками — майже до нуля, у 2001—2006 роках. Федеральна резервна система традиційно провадила операції на відкритому ринку, купуючи та продаючи цінні папери Державної скарбниці США. За надто низької пропозиції цінних паперів Держскарбниці ФРС усе ще може провадити операції на відкритому ринку, але в цьому випадку їй довелось би купувати інші боргові інструменти — особливо цінні папери, випущені адміністраціями окремих штатів або ж урядами іноземних держав.
Для подальших роздумів...
Більшість аналітиків уважає, що сучасні грошові агрегати не можуть бути проміжними завданнями внаслідок їхнього нестійкого зв’язку зі зростанням виробни­цтва та інфляцією. Чи така позиція означає, що грошові агрегати загалом не є інформативними для центрального банку? Поясніть.
Джерело:  Взято із Greg Ip, «Greenspan Presents a More Upbeat View», The Wall Street Journal, February 14, 2001. Передруковано з дозволу Dow Jones, Inc. Via Copyright Clearance Center. Copyright 2001 Dow Jones and Company, Inc. Усі права застережено.

4. Як використання процентних ставок як оперативних чи проміжних завдань спричиняє проциклічну монетарну політику? Як слід аналітикам вико­ристовувати процентні ставки у своїй діяльності, щоб уникнути проциклічної політики?
5. Розробіть механізм монетарного контролю економіки, припускаючи, що ФРС користувалась ефективною моделлю економіки, яка давала їй точні прогнози? Чому такий механізм буде менш корисним з використанням менш точних прогнозів?
6. За яких умов буде чинним монетар­не правило, згідно з яким темп приросту М2 становить 3 % на рік? Коли можуть виникнути проблеми за такого правила?
7. Визначте процедуру контролю ФРС над федеральною резервною ставкою. Чи сумісна ця процедура з процесом контролю над пропозицією грошей? Поясніть, чому.

8. Оцініть твердження: якщо ФРС використовує власні резерви як оперативне завдання, збільшення (зменшення) попиту на гроші збільшить (зменшить) пропозицію грошей.
9. Оцініть твердження: пропозиції грошей притаманна проциклічність, яка зростає під час економічного буму (підсилюючи його) та знижується під час спаду (підсилюючи його).
10. Чи впливає на проведення монетарної політики дефіцит або надлишок федерального бюджету? Виберіть конкретний часовий проміжок після 1945 р. для ілюстрації вашої відповіді.
Використайте графічний аналіз грошового ринку для відповіді на запитання 11 та 12.
11. Чи використання федеральної резервної ставки як оперативного завдання вимагає горизонтальної прямої пропозиції грошей?
12. Чи процентні ставки як завдання допомагають ФРС пом’якшити вплив економічних спадів? Чому?

РОБОТА ЗІ СТАТИСТИЧНИМИ ДАНИМИ

1. Перегляньте останні номери бюлетня ФРС та дізнайтеся, коли востаннє голова Ради керуючих ФРС виступав перед конгресом, як цього вимагає законодавство (закон Гемфрі — Хокінса). Голова Ради керуючих ФРС виступає двічі на рік, у лютому та  липні.

Ознайомтеся з його промовою та знайдіть показники, які використовуються як оперативні та проміжні завдання. Які ще змінні називає голова ФРС у своїй промові як важливі індикатори стану економіки? Ви можете визначити цілі ФРС?

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]


ВНИМАНИЕ! Содержимое сайта предназначено исключительно для ознакомления, без целей коммерческого использования. Все права принадлежат их законным правообладателям. Любое использование возможно лишь с согласия законных правообладателей. Администрация сайта не несет ответственности за возможный вред и/или убытки, возникшие или полученные в связи с использованием содержимого сайта.
© 2007-2017 BPK Group.