лучшие книги по экономике
Главная страница

Главная

Замовити роботу

Последние поступления

Форум

Создай свою тему

Карта сайта

Обратная связь

Статьи партнёров


Замовити роботу
загрузка...
Книги по
алфавиту

Б
В
Г
Д
Е
Ж
З
И
К
Л
М
Н
О

Фінанси зарубіжних корпорацій

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]

Непередбачуваність як одна
з характеристик динамічної системи

Фінансовий ринок являє собою динамічну систему. Для теоретиків і практиків важливою проблемою є виявлення можливостей її розвитку й складання прогнозів. Суб’єкти фінансового ринку завжди намагалися, наскільки це можливо, заглянути вперед. Відповідно до лінійної парадигми на ринку формується ціна рівноваги, тобто ринок передбачуваний. Проте багато дослідників із цим положенням гіпотези ефективного ринку не погоджуються, посилаючись на різноманітні аномалії і непередбачені стрибки цін. Нелінійна парадигма, заснована на теоріях фракталів і складності, вивчає причини переходу від усталеності, тобто рівноваги, до турбулентності, доводить хаотичність ринку і перехід від рівноваги до невизначеності.
З цього робиться висновок про можливе прогнозування на короткі відрізки часу і неможливість довгострокових прогнозів. У XIX ст. Анрі Пуанкаре писав, що мала помилка на попередньому етапі розрахунків може надалі викликати величезну помилку, тому передбачити майбутній розвиток неможливо. Сучасні дослідники на цій основі виявили так званий «ефект істотної залежності від початкових умов» і зробили висновок про те, що динамічним системам властива непередбачуваність у довгостро­ковій перспективі. У західній літературі називають дві причини непередбачуваності.
Перша причина полягає в тому, що складні динамічні системи характеризуються зворотним зв’язком. Це означає, що мала помилка на попередньому етапі викликає помилку на виході, потім ці вихідні дані знову потрапляють на вхід і все це повторюється кілька разів або до нескінченності. Різниця початкових величин зростає не прямо пропорційно, а за експонентом.
У літературі наводиться приклад ефекту суттєвої залежності від початкових умов, що став уже класичним. Едвард Лоренц, американський учений з Массачусетського технологічного інституту, працював над побудовою комп’ютерної метеорологічної моделі. Принцип моделі полягав у тому, що в комп’ютер уводилася інформація про стан погоди, на підставі якої складався корот­кочасний прогноз. Отримані дані вводилися в комп’ютер для наступних прогнозів. В один із днів своєї роботи в 1961 р. Лоренц вирішив перевірити попередні розрахунки, але для швидкості роботи комп’ютера вирішив увести округлені старі значення. Раніше розрахунки велись із шістьма порядками після коми, тепер вони були замінені на три порядки після коми. Едвард Лоренц вважав, що незначні похибки не змінять раніше створену модель. Проте отримані результати відрізнялися від старих, більше того, у міру подальших розрахунків вони втратили будь-яку схожість із попередніми. Математичний феномен, відкритий випадково (випадок — бог винахідник!), Лоренц назвав «ефектом метелика». У своїй статті «Передбачуваність: чи може помах крилець метелика в Бразилії викликати торнадо в Техасі?» він показав, що давати довгострокові прогнози погоди неможливо і ніколи не буде можливим.
Якщо звернутися до нашої фінансової теми, то можна, наприклад, поставити таке питання: чи може маленька бабуся, що продає кілька облігацій у Брюсселі, стати причиною краху на японській фондовій біржі?
Другою причиною непередбачуваності є накопичення в системі критичних рівнів. Класичний приклад — «соломина, що переломила верблюду спину». Якщо на спину верблюда постійно додавати новий вантаж, то настане момент, коли він не зможе витримати ваги, і тоді додана соломина вбиває його. Накопичений вантаж у результаті перевищує можливості верблюда витримати його і призводить до біди. Цей, що здається раптовим, колапс є нелінійною реакцією, оскільки немає прямого зв’язку між соломиною і загибеллю верблюда.
Колапси на фондових ринках також пояснюються накопиченням критичних рівнів, які в системі важко передбачити. Падіння попиту на акції може тривати до певного моменту, після якого починається масове «скидання», паніка, всі учасники ринку тільки продають, і ніхто не купує. У цей певний момент був проданий черговий лот акцій, але не можна вважати, що саме він був причиною краху, цей колапс також був нелінійною реакцією, і немає зв’язку між проданим черговим лотом і панікою, крахом, який відбувся на фондовому ринку.

Психологія фінансового ринку

Коливання ринкових цін пояснюються не тільки фінансовими чи економічними причинами, а й психологією торговців. Із цього положення дослідники зробили висновок, що ринок може бути ірраціональним, абсурдним. Для ірраціонального ринку сама інформація неважлива, головна особливість даного ринку полягає в реакції людей на цю інформацію.
Концепція раціонального покупця — інвестора показує, як фінансові менеджери або трейдери повинні приймати рішення. Насправді прийняті рішення далекі від раціональності. Поведінкова психологія описує, як насправді фінансові менеджери і трейдери приймають рішення з торгівлі цінними паперами. Як пише дослід­ник психології фінансового ринку Ларс Твід, сучасна торгівля акціями з армією її новітніх технологій і законів не надто відрізняється від тієї, з якої все й починалося. З огляду на всі чудеса і дивацтва ринку не можна не побачити, що психологія — чинник формування ринкових рухів .
В останні два десятиліття підвищився інтерес до дослідження «людського чинника» і його впливу на економічний розвиток. Усе частіше зазначається, що Homo Sapiens поводиться нерозумно. Нобелівські премії з економіки за 2002 р. здобули Даніель Канеман і Вернон Сміт за дослідження ірраціональності прийнятих економічних рішень. Канеман, психолог із Принстонського університету (США), свою теорію прийняття економічних рішень розробляв у співпраці з колегою Амосом Тверскі, який помер у 1996 р. Нобелівська премія присуджується живим людям, тому вона вручена тільки Даніелю Канеману.
У своїх дослідженнях Канеман і Тверскі показали, що в умовах невизначеності інвестори, емітенти, ринкові трейдери досліджують складні ситуації на основі простих правил. Вони прагнуть вирішувати проблеми якнайшвидше, використовуючи спрощені моделі. У кінцевому підсумку приймаються нераціональні рішення. Канеман і Тверскі спростовують усталену думку про те, що всі економічні рішення приймаються на основі розумного підходу. Вернон Сміт, економіст-експериментатор з університету Джорджа Мейсона (США) у лабораторних умовах створив працюючу модель фінансових, товарних і трудових ринків, у якій також велика увага приділена поведінці суб’єктів ринку.
Даніель Канеман і Амос Тверскі показали, що раціональна модель людської поведінки трапляється рідко, за винятком певних, дуже специфічних умов. На їхню думку, інвестори вирішують питання, не вдаючись до теорії ймовірності, а використовують «правила великого пальця, які називаються евристиками» (від гр. heurisko — знаходжу). Евристикою називається система логічних прийомів і методичних правил, використовуваних під час дослідження певних проблем: тобто «мистецтво знаходження істини». На основі цих правил розробляється спрощена стратегія вирішення проблем за обмеженої інформації. Використовуються три категорії евристики: доступності, репрезентативності, закріплення і пристосування. Усі евристики пов’язані з концепцією непарних множин.
На підставі евристики доступності люди припускають настання події на підставі прикладів, що залишилися в пам’яті. Так, наприклад, інвестори вважають, що цінні папери, емітовані великими корпораціями, менш ризиковані, ніж цінні папери малих корпорацій. Це положення спростовується на практиці: так, наприклад, акції збанкрутілої в 2002 р. американської корпорації «Енран», що посідала сьоме місце серед 500 найбільших корпорацій США, упали на фондовому ринку з 85 дол. до 1 дол.
Репрезентативна евристика заснована за подобою, тобто відповідає типовим ситуаціям, з якими інвестор мав справу раніше. У тих випадках, коли в інвестора немає описової інформації, він використовує елементи ймовірності. Наприклад, прогноз загальної економічної ситуації песимістичний. Інвестори очікують падіння цін на ринках капіталу. Яка буде глибина цього падіння? Чи можна на підставі дослідження попередніх спадів визначити ступінь падіння цін? Як зазначають Канеман і Тверскі, ситуація унікальна, кожний економічний спад не може бути схожим з іншим. У даному випадку не можуть бути «отримані готові відповіді в термінах частоти минулих подій або в термінах правильно побудованого процесу вибірки» .
Якщо вважати, що «є 70 % шансів того, що спад уже почався, ми насправді не встановлюємо ймовірності, але можемо сказати, що в нинішніх умовах є величина функції належності до нечіткої множини, що дорівнює 0,7. Це означає 70 % подібності доминулих спадів» . На підставі цього можна припустити, що падіння цін відбудеться, можливо, у тих самих межах, що й у минулих спадах.
Приймаючи рішення, інвестори також можуть користуватися такими прийомами, як закріплення або пристосування. Інвестори дають свою оцінку фінансовому інструменту виходячи з початкових величин, вони можуть навіть не реагувати на отриману інформацію. Закріплення є важливою функцією в нечітких множинах. У цьому разі інвестор повинен особливо уважно поставитися до початкових величин.
Ціни на фондовій біржі, як це було зазначено раніше, можуть змінюватися під впливом економічних і політичних причин. Інвестори частіше за все не враховують дослідження біхевіористів (від англ. behavior — поведінка), не кажучи вже про фундаментальні теорії. Американський економіст Роберт Шиллер досліджував поведінку учасників торгів на фондовому ринку США після краху, що відбувся в жовтні 1987 р. У відносно короткий період (з 19 по 23 жовтня) він розіслав 2000 запитальників приватним фондовим інвесторам і 1000 запитальників інституційним інвесторам, відповідь надіслали відповідно 605 і 284 респонденти. Основним було таке запитання: які новини виявилися найбільш важливими для прийняття рішень під час падіння цін? Виявилося, що ні політичні, ні, тим більше, економічні новини не вплинули на прийняття рішень. Інвестори продавали акції й облігації тому, що ринок почав «падати». Рух цін став основною причиною паніки і краху . Л. Твід зазначає, що ринком час від часу цілком керують ірраціональні емоції: надія, жадібність, страх. Усі інвестори поводяться однаково, тобто реакція на зростання цін колективна, на ринку панує хаос, і потрібен певний час, щоб ринок відновив рівновагу.

Фрактальна розмірність

У процесі дослідження фрактального ринку використовуються нові методи дослідження ринку капіталів, засновані на нелінійності динамічних систем. Ознайомимося з двома методами: фрак­тальної розмірністю й обчисленням показника Херста.
Е. Петерс наводить приклад, який розкриває переваги показника фрактальної розмірності порівняно зі стандартним відхиленням при побудові моделей прибутку за двома акціями.
Таблиця 14.1
Стандартне відхилення порівняно
Із фрактальною розмірністю


Спостереження

S1

S2

1

+2

+1

2

–1

+2

3

–2

+3

4

+2

+4

5

–1

+5

6

+2

+6

Накопичений прибуток

+1,93

+22,83

Стандартне відхилення

1,70

1,71

Фрактальна розмірність

1,41

1,13

Статистичний ряд за акцією S1 не має визначеного тренду за накопиченого прибутку +1,93, тоді як за акцією S2 ряд розподілений ненормально з вираженим трендом за накопиченого прибутку +22,83. Проте стандартні відхилення майже однакові: 1,70 — за S1 і 1,71 — за S2. Отже, дві акції з фактично однаковими показниками волатильності мають різні характеристики прибутків за акціями. Едгар Петерс робить висновок, що використання показника стандартного відхилення для порівняння ризиків некоректне. Кращим показником є фрактальна розмірність, на підставі якої можна скласти інше уявлення про акції.
Наведемо формулу фрактальної розмірності:
,
де N — кількість самоподібних частин, які виникають у разі збільшення лінійних розмірів вихідної фігури в r разів .
Фрактальна розмірність за акцією S1 становить 1,41, за акцією S2 — 1,13. Показники за акцією S1 за п’ять років змінювалися нерівномірно, тоді як за акцією S2 спостерігається стійкий розвиток, тобто ряд S1 «явно зазубрений порівняно з S2 і його фрактальна розмірність якісно відмінна» .

Показник Херста

Показник Херста Н міра зсуву в частково броунівському русі. Показник Н використовується для вимірювання впливу інформації на тимчасовий ряд даних. Н, що дорівнює 0,5, підтверджує гіпотезу ефективного ринку: «ринок не має пам’яті». Учорашні ціни не впливають на сьогоднішні, а сьогоднішні не можуть вплинути на формування цін у майбутньому. Якщо показ­ник Н перевищує 0,5, то це означає, що вчорашня інформація продовжує впливати на формування цін сьогодні. Едгар Петерс називає це явище «функцією довгострокової пам’яті, що обумовлює інформаційний вплив протягом великих періодів часу і виявляється стосовно будь-якого тимчасового масштабу» . Отже, у разі збільшення показника Н понад 0,5 аргументи авторів гіпотези ефективного ринку спростовуються.
Період впливу визначається довжиною циклу. Відповідно до термінів, прийнятих у статистиці, — це час декореляції ряду. Для щомісячних даних індексу Стендард енд Пур’з 500 довжина циклу становить у середньому 48 місяців . Це означає, що в термінах нелінійної динаміки протягом 48 місяців використовується інформація про попередній стан ринку. Особливе значення надається рішенням, які приймають менеджери, тобто «людському фактору».
На думку авторів нової парадигми, гіпотеза ефективного ринку спрощує модель, крім впливу часу на прийняття рішень. З неї можна вивести тільки єдине рішення: досягти «оптимізації портфеля» або визначити «справедливу ціну». Тим часом, єдина «справедлива ціна» припускає «раціонального інвестора». Прагматично можна створити таку модель, проте насправді всі інвестори різні — зі своїми навичками, сумнівами, швидкістю реакції, відданістю справі, забобонами. У складні періоди різкого падіння цін інвестори, як і ринок у цілому, поводяться ірраціонально, з’являється так звана стадна поведінка.
Французький дослідник Гастон Дефоссе відзначає, що гравці на біржі часто перебільшують інформацію про наслідки очікуваних подій. Багато хто наслідують моді, наприклад, виявляють цікавість до цінних паперів нафтових компаній або золотих копалень. Укладаючи угоду з купівлі-продажу, обидві сторони далеко не завжди вивчають стан ринку і рух валютного курсу. Учасники ринку можуть, наприклад, купувати акцію за номером, що дістав­ся під час гри в рулетку, або згідно зі своїм власним настроєм, або після ознайомлення зі своїм гороскопом .
Отже, поведінка учасників торгів залежить від безлічі факторів, які часто один від одного не залежать і які важко і зрозуміти, і передбачити.

Значення гіпотези фрактального ринку
для фінансової політики корпорації

Що можна запропонувати менеджерам корпорацій на основі вивчення гіпотези фрактального ринку? Очевидно, можна зробити деякі висновки, які можуть бути корисними для управління фінансами корпорації.
Візьмемо як відправну точку шість уроків американських економістів Річарда А. Брейлі і С. Майєрса, які вони запропонували на підставі гіпотези ефективного ринку (див. підрозд. 14.2).
Перший урок про те, що ринок не має пам’яті, не такий безапеляційний, як за лінійної парадигми. Якщо показник Херста дорівнює 0,5, гіпотеза ефективного ринку підтверджується; учорашні ціни не впливають на сьогоднішні, тобто міра зсуву в частково броунівському русі недостатня для того, щоб інформація про ціни в минулому періоді вплинула на формування поточних цін. Проте якщо показник Херста перевищує 0,5, то вчорашні ціни продовжують впливати на формування цін. Це означає, що в цьому разі ринок має довгострокову пам’ять, яка визначається довжиною циклу. Як було зазначено вище, довжина циклу становить відповідно до щомісячного індексу Стендард енд Пур’з 500, 48 місяців. Визначення політики і прийняття рішень щодо емісії цінних паперів ускладнюється. Історична інформація про рух цін на акції компанії-емітента набуває особливого значення. Рекомендація для фінансового менеджера має бути уточнена. Він мусить діяти відповідно до ситуації, що склалася на фінансовому ринку, але з обов’язковим урахуванням старого руху цін.
Другий урок — вір ринковим цінам — підтверджується в нелінійній парадигмі навіть більшою мірою, ніж у лінійній. Рекомендація авторів не сподіватися на прогнози, а приймати рішення відповідно до руху поточних цін, по суті, виходить із гіпотези фракталь­ного ринку про неможливість прогнозування на тривалі терміни.
Третій урок — ніяких фінансових ілюзій — очевидно, підходить до будь-яких дій фінансових менеджерів. Положення про те, що на фінансовому ринку немає місця для романтики й ілюзій щодо можливості миттєво отримати високі прибутки, не спростовується новою парадигмою. Питання ставиться дуже жорстко: на фінансовому ринку панують жадібність і страх. Ці не кращі з почуттів у новій парадигмі навіть названі причинами економічної еволюції. Подолайте ці пристрасті, говорять прихильники нової парадигми, і система втратить життєву силу. Виникає питання: чи можна на жадібності і страху створити демократичне товариство з гуманістичними ідеями?
Четвертий урок — альтернатива «зроби сам».
П’ятий урок — одна акція дає уявлення про всіх інші. Два останні уроки, очевидно, не зміняться й у разі орієнтування на нову теорію.
Шостий урок — дивись у корінь — по суті, також не змінюється, але запропоновані нові види аналізу інформації, отриманої на фінансовому ринку, можуть істотно змінити висновки. Фрактальний ринок вимагає введення таких методів аналізу, як фрактальна розмірність, фрактальний розподіл і фрактальна геометрія.

Питання для самоперевірки знань

  1. Дайте визначення терміна «парадигма».
  2. Які дві парадигми в розвитку теорії ринку капіталів ви знаєте? Поясніть їх сутність.
  3. Як ви розумієте концепцію «випадкових блукань» (або «ходіння наосліп»)?
  4. Хто і коли запропонував гіпотезу ефективного ринку?
  5. У чому полягає сутність гіпотези ефективного ринку?
  6. Поясніть три ступені ринкової ефективності.
  7. Як ви розумієте інвестиційну вартість цінного папера?
  8. Назвіть альтернативні концепції гіпотези ефективного ринку.
  9. Поясніть сутність теорії хвиль Елліота.
  10. Назвіть основні аномалії фондового ринку.
  11. Які уроки на підставі вивчення гіпотези ефективного ринку повинні витягти фінансові менеджери корпорацій?
  12. Хто запропонував ці уроки? Поясніть їх сутність.
  13. Назвіть основні теоретичні положення теорії хаосу і невизначеності.
  14. Дайте визначення поняттям «хаос», «фрактал».
  15. Хто є засновником теорії фракталів?
  16. Дайте визначення поняттям «фрактальна розмірність», «фрактальний розподіл», «фрактальна геометрія».
  17. Як ви розумієте теорію складності?
  18. Як ви розумієте гіпотезу фрактального ринку?
  19. Назвіть основні положення гіпотези фрактального ринку.
  20. Як ви розумієте ринок капіталів як динамічну систему?
  21. Чому однією з характеристик динамічних систем є їх непередбачуваність?
  22. Які основні причини невизначеності в динамічних системах?
  23. Назвіть американських учених — лауреатів Нобелівської премії з економіки за 2002 р.
  24. Поясніть основні положення американських учених Даніеля Канемана і Вернена Сміта, що стосуються розвитку фондового ринку.
  25. У чому полягає сутність концепції Даніеля Канемана й Амоса Тверскі з приводу поведінки інвестора на ринку капіталів?
  26. Що таке евристика?
  27. Які три категорії евристики вам відомі?
  28. Як ви поясните «колективну поведінку» інвесторів під час паніки на фондовому ринку?
  29. Які методи використовуються в дослідженні фрактального ринку?
  30. Що таке фрактальна розмірність і чим вона відрізняється від стандартного відхилення?
  31. Наведіть формулу фрактальної розмірності.
  32. Як ви розумієте показник Херста?
  33. Як ви розумієте функцію довгострокової пам’яті на підставі показ­ника Херста?
  34. Які корективи можна ввести в уроки американських економістів Річарда А. Брейлі і С. Майєрса для фінансових менеджерів на підставі гіпотези фрактального ринку?

ДОДАТОК ДО РОЗДІЛУ 14

ХРОНОЛОГІЯ ТЕОРІЇ ХАОСУ

Рік

Ключові етапи

Події

1892

Ранній математичний опис сталості руху

А. М. Ляпунов публікує «загальну проблему стійкості руху», що описує стійкість руху, межу стійкості і нелінійну динаміку

1892—1899

Перший повний мате­матичний опис хаотич­ної системи

Анрі Пуанкаре публікує три томи «Les Methodes Nouvelles de la Mecanique Celeste». Вони відповідно називаються: «Періодичні й асимптотичні рішення», «Апроксимація послідовністю й інтегральні інваріанти» і «Асимптотичні властивості певних рішень». Він показав, що модель трьох небесних тіл створює зразок руху, який сьогодні ми назвали б хаотичним

1950

Відкриття позитивних контурів зворотного зв’язку і їх впливу (жирні хвости на цінових фігурах нормаль­ного розподілу)

Х. Е. Херст публікує «Довгострокове збереження резервуарів», де описує аномалії (жирні хвости) у моделях розподілу Гаусса, викликані позитивними контурами зворотних зв’язків

1956

Упровадження системної динаміки як наукового підходу

Джей Форрестер починає роботу в Школі менеджменту, де впроваджує наукову концепцію «системної динаміки»

1960

 

Бенуа Мандельброт відкриває наявність жирних хвостів у цінах товарів, указуючи на існування контурів зворотного зв’язку, що впливають позитивно

1961

Експериментальне від­криття екстремальної залежності від початкових умов

Эдвард Лоренц створює модель прогнозу погоди і виявляє «ефект метелика». Він публікує «Детермінований потік за відсутності періодичності»

1966

 

Мандельброт публікує «Прогнози ф’ючерсних ринків, неупереджених ринків і «мартингальної» моделі»

1968

Уведення термінів «ефект Ноя» і «ефект Жозефа»

Мандельброт і Валліс видають працю «Ной, Жозеф і операційна гідрологія», де описують вплив публікації Херста з 1950 р. і вводять терміни «ефект Ноя» і «ефект Жозефа»

1969

 

Мандельброт публікує «Статистичні методи для неперіодичних циклів: від коваріації до R/S аналізу», де він робить припущення, що традиційні статистичні методи не виявляють деякі форми структур у тимчасовому ряду

Закінчення дод.


Рік

Ключові етапи

Події

1971

Виявлення розгалужень. Перший опис, чому теорія хаосу може замістити теорію випад­кових блукань

Роберт Мей виявляє розгалуження в імітаціях хаотичних екосистем

1971

 

Мандельброт публікує працю «Коли відбувається ефективний арбітраж ціни? Обмеження дійсності випадкового блукання і моделей мартингала»

1975

Уведення терміна «де­термінований хаос»

Джеймс Йорке публікує працю «Третій період припускає хаос», де вводить термін «детермінований хаос»

1976

 

Роберт Мей публікує працю «Прості математичні моделі з дуже складною динамікою»

1979

 

Мей і Остер публікують працю «Біфуркація і динамічна складність у простих екологічних моделях»

1979

Уведення терміна «ефект метелика»

Едвард Лоренц публікує працю «Передбачуваність: чи може помах крила метелика в Бразилії стати причиною виникнення торнадо в Техасі?»

 


Твид Л. Психология финансов: Пер. с англ. — М.: ИК «Аналитика», 2002. — С. 55.

Твид Л. Психология финансов. — С. 314.

Цит. за: Петерс Э. Хаос и порядок на рынках капитала. — С. 237.

Петерс Э. Хаос и порядок на рынках капитала. — С. 241.

Там само.

Твид Л. Психология финансов. — С. 72.

Петерс Э. Хаос и порядок на рынках капитала. — С. 83.

Якимкин В. Н. Финансовый дилинг. — С. 32.

Петерс Э. Хаос и порядок на рынках капитала. — С. 84.

Там само. — С. 128.

Петерс Э. Хаос и порядок на рынках капитала. — С. 128.

Дефоссе Г. Фондовая биржа и биржевые операции: Пер. с фр. — М.: Церих-ПЭП, 1995. — С. 97.

Твид Л. Психология финансов. — С. 320—322.

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]


ВНИМАНИЕ! Содержимое сайта предназначено исключительно для ознакомления, без целей коммерческого использования. Все права принадлежат их законным правообладателям. Любое использование возможно лишь с согласия законных правообладателей. Администрация сайта не несет ответственности за возможный вред и/или убытки, возникшие или полученные в связи с использованием содержимого сайта.
© 2007-2017 BPK Group.