лучшие книги по экономике
Главная страница

Главная

Замовити роботу

Последние поступления

Форум

Создай свою тему

Карта сайта

Обратная связь

Статьи партнёров


Замовити роботу
загрузка...
Книги по
алфавиту

Б
В
Г
Д
Е
Ж
З
И
К
Л
М
Н
О

Фінанси зарубіжних корпорацій

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]

Розділ 13. ЕМІСІЯ І РОЗМІЩЕННЯ
КОРПОРАТИВНИХ ЦІННИХ ПАПЕРІВ

13.1. Первинні емісії довгострокових
цінних паперів корпорацій у США

Нові емісії американських корпорацій
на ринку капіталів

Корпорації в США — активні учасники ринку капіталів. Емісійна діяльність корпорацій визначається економічним циклом і особливостями функціонування фондового ринку. З метою залучення капіталу на тривалі терміни корпорація випускає на первинному ринку два класичні інструменти — акції й облігації. Під впливом інновацій класичні інструменти змінюються, а також з’являються принципово нові, як наприклад, похідні цінні папери. Розширення фінансового ринку заохочує інноваційний процес, оскільки збільшується потреба в цінних паперах з новими властивостями. Емісія корпоративних цінних паперів за останні 15 років характеризується даними, наведеними в табл. 13.1.
На підставі наведеної інформації можна зробити такі висновки:
1. Проявляється загальна довгострокова тенденція зростання емісій як в абсолютних поточних цінах, так і відносно ВВП. Розвиток відбувається нерівномірно: спостерігається зростання в роки піднесення і зниження в роки депресії і криз. Значне зменшення нових емісій відбулося в 1994 р.: до 583,1 млрд дол. порів­няно з 769,1 млрд дол. у 1993 р. До рівня 1994 р. емісії піднялися тільки в 1997 р. — 782,3 млрд дол. У 1999 і 2000 рр. у черговий раз нові емісії значно скоротилися.
2. В емісіях корпорацій переважають випуски боргових інструментів. Максимальна частка облігацій спостерігалася в 1990 р. — 87,8 %, мінімальна у 2000 р. — 74,0 %. Переважання боргових інструментів пояснюється політикою корпорацій щодо формування структури капіталу. Як зазначено в розд. 7, підвищення коефіцієнта боргу має певні межі. Проте всі корпорації в США левериджовані. Крім того, випуск акцій для фінансування розвитку звичайно використовується як виняток, наприклад, у пе­ріоди активізації процесів злиття і поглинань.


Таблиця 13.1
НОВІ ЕМІСІЇ ЦІННИХ ПАПЕРІВ КОРПОРАЦІЙ США у 1985—2000 рр. 1


Показник

1985 р.

1990 р.

1991 р.

1992 р.

1993 р.

1994 р.

1995 р.

1996 р.

1997 р.

1998 р.

1999 р.

2000 р.

Цінні папери, млрд дол.

239,2

329,1

465,2

559,4

769,1

583,1

673,7

669,2

782,3

1184,7

1165,3

1091,1

% до ВВП

6,0

6,0

7,0

10,9

12,1

8,6

9,3

10,2

10,0

13,5

12,5

11,0

З них:

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

облігації, %

85,2

87,8

83,7

84,2

84,1

85,4

85,1

82,2

82,1

84,6

80,8

74,0

акції, %

14,8

12,2

16,3

15,8

15,9

14,6

14,9

17,8

17,9

15,4

19,2

26,0

 

1 Таблиця складена за даними Statistical Abstract of the United Stable. 1987, 1991, 1993; Federal Reserve Bulletin, Oct. 1992, F32; Dec. 1996, А31; June 2001, A31.


3. В облігаційних емісіях переважає частка фінансових корпорацій, яка коливається від 72,6 до 80 %. Мінімальна частка нефінансових корпорацій, тобто промислових, торговельних, будівельних фірм, а також фірм, що надають нефінансові послуги, становить одну п’яту. Таке співвідношення пояснюється тим, що нефінансові корпорації виконують широку посередницьку діяльність в організації і розміщенні цінних паперів нефінансових кор­порацій.
4. В емісіях акцій з 1995 р. накреслилася чітка тенденція збільшення частки фінансових корпорацій. За п’ять років вона зросла з 28,0 до 65,4 %, що також свідчить про розширення сфери фінансових послуг.

13.2. Методи розміщення
корпоративних цінних паперів

Розміщення первинних емісій

Первинне розміщення цінних паперів визначається як законами, так і традиціями країни. У практиці країн з розвиненою ринковою економікою корпорації використовують два основні методи розміщення первинних емісій: публічне, або відкрите, розміщення і приватне з переважанням першого.
Публічне розміщення, тобто пропонування цінних паперів широкій публіці, здійснюється через численних інституційних посередників; корпорація може також розміщувати свої цінні папери за допомогою оголошення в пресі, не звертаючись до посередниц­тва. Особливість публічного розміщення полягає в тому, що цінні папери продаються необмеженій кількості учасників.
За приватного розміщенняцінних паперів весь їх випуск продається «в одні руки» — великому посереднику-андеррайтеру (underwriter), що гарантує розміщення всієї нової емісії. Андеррайтерами звичайно є інвестиційні банки і фінансові інституції інвестиційного типу.
У розміщенні облігацій у США переважають публічні випуски — від 63 до 82 %. З 1990 р. визначилася чітка тенденція віднос­ного зростання публічних емісій і скорочення приватних. Облігації корпорацій США реалізуються також за кордоном, їх відносна частка зросла з 7,6 до 15,2 % (рис. 13.1).

Рис. 13.1. Емісія корпоративних облігацій
у США за методом їх розміщення, %
У розміщенні емісій акцій переважають приватні розміщення (рис. 13.2). Під час кризових 2000—2002 рр. проявилася тенденція зменшення приватних і збільшення публічних розміщень. У такий спосіб високотехнологічні корпорації певною мірою обходять контроль над емісією з боку Комісії з цінних паперів і бірж (КЦПБ), надаючи перевагу приватному розміщенню, а емісії дрібних і середніх корпорацій, які зазвичай використовують відкриту передплату, скоротилися.

Рис. 13.2. Емісії акцій у США за методом їх розміщення, %
Фінансові посередники надають корпорації-емітенту ряд послуг, пов’язаних із розміщенням. Вони пропонують корпорації вибрати кращий час для продажу. Теоретично кращим часом для випуску нових акцій є дні тижня, коли на вторинному ринку раніше випущені акції корпорації котируються за високою ціною. Кращий час для продажу нових облігацій — період (який може бути і коротким, і тривалим) найнижчих процентних ставок ринку. Якщо за раніше випущеними облігаціями купонна ставка була вищою, ніж ринкові процентні ставки, їх ціна буде вищою номіналу. Саме цей період найбільш сприятливий для нових емісій облігацій.
Фінансовий посередник повинен також запропонувати ціну цінного папера, що випускається. Вибір ціни передбачає глибоке знання ринку. У корпораціях, фірмах і банках, що розміщують цінні папери, є спеціальні відділи, призначення яких полягає у вивченні руху індексів цін за акціями й облігаціями. Правильно визначена ціна продажу (offer price, public offering price, asked price) сприяє швидкому розміщенню випуску за найбільш «зручною», тобто високою, ціною (convenient price). Випуск, який можна швидко розмістити, називається «продажем із вікна» (to go out the window). Якщо ціна була встановлена на низькому рівні, можливий швидкий розпродаж цінних паперів. У цьому разі менеджери корпорації повинні вибрати кращий варіант: або швидкий продаж, наслідком якого буде зменшення суми залучених фондів, або звичайне розміщення, що принесе очікувану суму коштів.
З погляду корпорації-емітента кожний з методів має свої переваги і недоліки. У публічного розміщення є низка переваг.
По-перше, маючи великий вибір посередників і ринків, корпорація може розмістити цінні папери на значні суми. По-друге, відкрита підписка підвищує авторитет корпорації на ринках товарів і послуг. По-третє, інвестори, зацікавлені в диверсифікації своїх портфелів, віддають перевагу публічній підписці і тим самим сприяють швидшому розміщенню. По-четверте, корпорації, що ведуть політику поглинання і злиття, використовують відкритий ринок, тобто публічний продаж цінних паперів у своїх цілях.
Публічне розміщення має також недоліки.
По-перше, у США, наприклад, корпорація, подаючи документи у КЦПБ, повинна сповна розкрити не тільки свою фінансову інформацію, а й плани розвитку. По-друге, корпорації відчувають чималий тиск великих інституційних інвесторів із приводу відображення у квартальних звітах збільшення доходів на одну акцію. Нерідко це завдає шкоди довгостроковим програмам корпорації. По-третє, публічний продаж випуску обходиться набагато дорожче приватного розміщення. Емітент оплачує не тільки процес розміщення, а й різні комісійні платежі.
Приватне розміщення має свої недоліки і переваги перед відкритою формою. Переваги полягають у такому.
По-перше, корпорація уникає реєстрації нового випуску в КЦПБ, підготування до якої потребує часу і значної суми грошей. Незважаючи на широке використання правила 415 (див. с. 477), корпорації зазнають значних втрат, пов’язаних зі сплатою комісійних КЦПБ. За даними американської економічної літератури, щорічно корпорації сплачують КЦПБ до 2 млрд дол. По-друге, відхід від реєстрації сприяє збереженню комерційної таємниці. Одним із документів, який КЦПБ вимагає від емітента, є плани економічного і фінансового розвитку. Це положення неприйнятне для інноваційних корпорацій, військово-промислового комплексу. По-третє, андеррайтери купують весь випуск цінних паперів і, таким чином, беруть на себе ризик розміщення емісії.
Основний недолік приватного розміщення полягає в тому, що емітент потрапляє у певну фінансову залежність від інвестиційних банків-андеррайтерів. Виконуючи вимоги, які висуває до них КЦПБ, емітенти також дають пояснення щодо фінансової звітності. Фінансові аналітики андеррайтерів уважно вивчають всю інформацію про своїх клієнтів.

13.3. Особливості первинних емісій
цінних паперів та їх розміщення в США

Публічне розміщення нових емісій

Існують два способи первинних емісій цінних паперів корпораціями США: публічне розміщення і приватне розміщення. Усі емісії здійснюються через інституційних посередників, на фондових біржах США організовується вторинний ринок цінних паперів.
Публічне розміщення (public offering) відбувається під контролем і за правилами Комісії з цінних паперів і бірж. Корпорація-емітент подає реєстраційну заяву (registration statement), яка має містити докладну інформацію про емітента і нову емісію. До заяви додається проспект емісії, зміст якого має відповідати вимогам КЦПБ. Він є юридичним документом і готується спеціальними управліннями або відділами корпорацій. Проспект емісії складається з ряду документів, що розкривають економічний і фінансовий стан фірми. Перший містить інформацію про фінансовий стан фірми; другий — про фінансовий стан менеджерів, їхні рахунки та інвестиції у цінні папери; третій — про фінансові й економічні плани і програми на перспективу з розшифруванням окремих статей. Документи обов’язково повинні пройти експертизу банку.
Після перевірки і реєстрації документів у КЦПБ корпорація, погодивши питання з банком (або іншим інститутом-посеред­ником), оголошує в пресі про випуск нових цінних паперів. Слід зазначити, що оформленню оголошення надається велике значення. Воно має вражати і привертати увагу своїм розміром, кольором, текстом. У літературі таке оголошення називається «надмогильним пам’ятником» (tombstone) .
Публічне розміщення цінних паперів у США, як і в інших країнах, відбувається переважно через фінансових посередників. Частину випуску фірма може продати бажаючим інвестувати в її акції або облігації.
Реєстрація випуску цінних паперів у КЦПБ і складання емісійного проекту обходиться корпорації досить дорого. Тому КЦПБ надає певні пільги емітентам. З 1 лютого 1982 р. як експеримент для великих компаній було введене правило 415, відповідно до якого емітент може реєструвати свої емісії один раз у два роки. Пройшовши реєстрацію згідно з усіма вимогами, корпорація одержує право продавати нові випуски через своїх фінансових агентів протягом двох років. При цьому кількість емісій не обмежується.
Правило 415 називають «реєстрацією на полицю», тобто документи реєстрації зберігаються в КЦПБ, і дозвіл на емісію можна використати на розсуд корпорації. Нововведення комісії привело до значного зниження витрат на нові випуски і стало звичайною нормою.
Корпорації несуть значні витрати у разі публічного розміщення. Основна частка витрат припадає на комісійні з розміщення, які вони виплачують фінансовим посередникам. Крім того, корпорації оплачують державні збори, послуги юридичних агентств, трансфертних агентів, сплачують комісійні під час реєстрації цінних паперів КЦПБ і Національній асоціації дилерів з цінних паперів. Певні витрати, пов’язані з друкуванням цінних паперів та їх обліком, доповнюють список витрат з розміщення.
Таблиця 13.2
ВАРТІСТЬ РОЗМІЩЕННЯ ЗВИЧАЙНИХ АКЦІЙ
у ПРОЦЕНТАХ ДО СУМИ НАДХОДЖЕНЬ ВІД ЇХ ПРОДАЖУ


Сума емісії,
млн дол.

Кількість
випусків

Компенсація
фінансовим
посередникам

Інші витрати
на розміщення

Загальна вартість
послуг щодо
розміщення

До 50

0

.50—.99

6

6,96

6,78

13,74

1.00—1.99

18

10,40

4,89

15,29

2.00—4.99

61

6,59

2,87

9,47

5.00—9.99

66

5,50

1,53

7,03

10.00—19.99

91

4,84

0,71

5,55

20.00—49.99

156

4,30

0,37

4,67

50.00—99.99

70

3,97

0,21

4,18

100.0—500.00

16

3,81

0,14

3,95

Усього

484

 

 

 

Середній процент витрат

 

5,02

1,15

6,17

Як показують дані табл. 13.2, найбільші витрати з розміщення (costs of flotation) несуть корпорації під час емісій звичайних акцій — від 1 до 2 млн дол. Компенсація фінансовим посередникам становить 10,4 % від суми отриманих коштів, до 5 % витрачається на інші послуги. У міру збільшення сум емісій скорочуються комісійні, пов’язані з фінансовим посередництвом, значно знижуються інші витрати. Якщо загальний процент фінансових витрат при розміщенні емісії в 2 млн дол. становить 15,29 %, то у разі емісії від 100 до 500 млн дол. — 3,95 %. Необхідно зазначити, що ступінь ризику цінного папера впливає на розмір витрат. Найбільші витрати спостерігаються за звичайними акціями як найбільш ризикованими цінними паперами. Витрати за облігаціями нижчі, оскільки вони містять менший ризик.


Графіки складені за даними Federal Reserve Bulletin за відповідні роки.

Графіки складені за даними Federal Reserve Bulletin за відповідні роки.

Shapiro A. Modern Corporate Finance. — Р. 403.

Shapiro A. Modern Corporate Finance. — Р. 406.

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]


ВНИМАНИЕ! Содержимое сайта предназначено исключительно для ознакомления, без целей коммерческого использования. Все права принадлежат их законным правообладателям. Любое использование возможно лишь с согласия законных правообладателей. Администрация сайта не несет ответственности за возможный вред и/или убытки, возникшие или полученные в связи с использованием содержимого сайта.
© 2007-2017 BPK Group.