лучшие книги по экономике
Главная страница

Главная

Замовити роботу

Последние поступления

Форум

Создай свою тему

Карта сайта

Обратная связь

Статьи партнёров


Замовити роботу
Книги по
алфавиту

Б
В
Г
Д
Е
Ж
З
И
К
Л
М
Н
О

Фінанси зарубіжних корпорацій

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]

Аналіз чутливості чистої приведеної
вартості до зміни змінних

Аналіз чутливості (називається також аналізом уразливості) являє собою техніку розрахунків, що показують, на скільки зміниться показник чистої приведеної вартості за умови, що змінюється тільки одна змінна за незмінності всіх інших. Як вихідні змінні звичайно беруть: обсяг продажу, ціну одиниці виробу, змінні витрати одиниці виробу, ціну капіталу й інші показники. Визначається також базовий показник чистої приведеної вартості за умови нульових змін змінних для порівняння з отриманими результатами. Аналіз починається з питання «що було б, якби…?», тобто який буде показник чистої приведеної вартості, якщо обсяг продажу (або інша змінна) зросте (скоротиться)? Для відповіді на це запитання виділяються стадії дослідження. Перша полягає в розробленні шкали можливих відхилень аналізованої змінної. Наприклад, ми припускаємо, що сума продажу корпорації може змінюватися в межах від +10 % до –10 %. Друга стадія передбачає визначення базового показника чистої приведеної вартості. Третя — основна, полягає в послідовному розрахунку впливу змінних на суму чистої приведеної вартості. Четверта стадія передбачає вибір менш уразливих змінних і прийняття відповідних управлінських рішень.
Ситуація 1
Фірма має намір купити устаткування вартістю в 200 000 дол.,
передбачається також, що протягом п’яти років інвестиція приноситиме чисті грошові потоки в розмірі 60 000 дол. за рік. Дисконтна ставка — 12 %. Потрібно визначити NPV за інвестицією.

Розв’язання

1. NPV = –200 000 + (60 000 · 3,605) = 16 300. Отримана сума
підтверджує прибутковість проекту; NPV > 0.
2. Єдиною змінною в даній ситуації є вхідні грошові потоки. Фінансовий аналітик фірми звернув увагу на нестабільну фінансову кон’юнктуру останніх двох років і тому порушив питання: що відбудеться з грошовими потоками в тому разі, якщо нестійкість кон’юнктури триватиме і далі? Для відповіді на це запитання визначимо грошовий потік за умови, що NPV = 0, складемо рівняння:
NPV = –200 000 + (3,605 · Щорічний грошовий потік) = 0,
тоді щорічний грошовий потік дорівнюватиме:

Таким чином, розрахунки показують уразливість змінної, вона може скоротитися на 7,6 %. У цих умовах проект не є прийнятним. Він показує високу чутливість чистої приведеної вартості проекту до коливань вхідних грошових потоків.
Розглянемо складнішу ситуацію.
Ситуація 2
Відділ бюджетування капітальних вкладень досліджує чутливість проекту до змін таких змінних: продаж одиниць виробів, змінні витрати на одиницю виробу і ціна капіталу.
Складено табл. 9.5 аналізу чутливості проекту.
Таблиця 9.5
Аналіз чутливості проекту до змін трьох змінних


Зміни порівняно
з базисним рівнем, %

Нетто сьогоднішня вартість

Продаж в
одиницях виробів

Змінні витрати
на одиницю виробу

Вартість
капіталу

–10

7944

20 287

13 772

–5

10 010

16 181

12 905

0

12 075

12 075

12 075

+5

14 141

7970

11 281

+10

16 207

3864

10 521

Фінансовому аналітику дано завдання визначити: яка зі змінних містить найбільший ризик?

Розв’язання

1. На підставі даних табл. 9.5 складаємо аналітичну таблицю змін чистої приведеної вартості залежно від руху трьох змінних (табл. 9.6) і розглядаємо по черзі вплив кожної змінної.
Таблиця 9.6
Аналіз чутливості чистої приведеної
вартості до змін змінних


Зміни проти
базисного рівня, %

Зміни чистої приведеної вартості, %

Продаж в
одиницях виробів

Змінні витрати
на одиницю виробу

Вартість
капіталу

–10

66

168

114

–5

83

134

11

0

0

0

0

+5

117

66

93

+10

134

32

87

Візьмемо базовий показник NPV рівним нулю. Розрахунки показують, що чиста приведена вартість чутлива до зміни продажу: у разі падіння продажу на 10 % чиста приведена вартість становитиме 66 % від базової; відповідно, зростання продажу на 10 % збільшить чисту приведену вартість на 34 %. Чиста приведена вартість дуже чутлива також до скорочення змінних витрат на одиницю продукції: вона зростає на 68 % за скорочення витрат на 10 %. Зростання витрат на 10 % матиме вкрай негативний вплив, аналізований показник становитиме тільки 32 % від базового. І, нарешті, порівняно з двома першими змінними зміни у вартості капіталу матимуть менший вплив на зміну чистої приведеної вартості.
2. Виходячи з аналізу чутливості чистої приведеної вартості до зміни змінних фінансовий аналітик повинен вибрати критичну змінну, яка більшою мірою впливає на ефективність проекту. Таким показником є змінні витрати виробництва на одиницю продукції; на друге місце за значущістю можна поставити продаж в одиницях виробів, зміни у вартості капіталу впливають на розмір чистої приведеної вартості відносно слабко. На підставі складеного рейтингу фінансовий аналітик повинен запропонувати відповідним відділам розроблення заходів, які б послабили негативний тиск змінних на розмір чистої приведеної вартості.
Основний недолік чутливості — ігнорування взаємозв’язку змінних. Зміни в продажу одиниць виробів тісно пов’язані зі змінними витратами одиниці виробу. Зростання витрат може стати причиною зростання цін, що може призвести до скорочення продажу в одиницях виробів. Недолік усувається під час аналізу сценаріїв виконання проекту.

Аналіз сценаріїв виконання проекту

Розглянутий вище метод не може сповна розкрити всі можливі ризики проекту. Тому він доповнюється аналізом проекту за певним сценарієм, що передбачає вплив змін кількох змінних одночасно на розмір чистої приведеної вартості. Звичайно складаються три варіанти сценарію: гірший, базовий і кращий (деякі автори вводять інші терміни: песимістичний, реалістичний і оптимістичний).
Таблиця 9.7
Аналіз проекту на підставі сценарію


Сценарій

Імовірність
одержання
результату

Обсяг прода-
жу, одиниць
виробів

Продажна
ціна одиниці
виробу, дол.

Чиста приведена вартість,
тис. дол.

Гірший варіант

0,25

15 000

1700

(10 079)

Базовий варіант

0,5

25 000

2200

12 075

Кращий варіант

0,25

35 000

2700

41 752

У випадку гіршого варіанта проект буде неефективним, його чиста приведена вартість буде нижчою 0. Базовий і кращий варіанти повинні принести додатну чисту вартість. На підставі даних таблиці визначаємо очікувану чисту приведену вартість за умови, що ймовірність гіршого і кращого варіантів по 25 %, базового — 50 %. Виконуємо три послідовні дії:
1. Визначаємо очікувану NPV.
NPV = 0,25 (–10 079) + 0,5 (12 075) + 0,25 (41 752) = 13 956.
2. Визначаємо стандартне відхилення чистої приведеної вартості:

3. Виходячи з sNPV визначаємо коефіцієнт варіації (CVNPV) проекту діленням стандартного відхилення на очікуваний показник NPV.

Отриманий коефіцієнт варіації 1,3 треба порівняти з відповідними показниками в інших проектах. Припустимо, що у проектах, які в даний час здійснює корпорація, коефіцієнт варіації становить 1,35—1,4. Це означає, що ризик за новим проектом дещо нижчий, ніж за раніше прийнятим. Менеджер може зробити вис­новок про доцільність прийняття проекту. У тому випадку, якщо у старих проектах коефіцієнти варіації коливаються від 1,0 до 1,1, то новий проект більш ризикований, від нього слід відмовитися.

Метод моделювання

Метод моделювання є більш складним методом аналізу ризикованості проекту. Його сутність полягає в тому, що він дає змогу не тільки з’єднати два раніше розглянуті методи чутливості і сценарію, а й залучити до аналізу всі можливі змінні. Застосування таких моделей стало можливим з удосконаленням комп’ютерів, які за одну хвилину можуть робити сотні тисяч операцій.
Метод моделювання був запропонований американським економістом Девідом Герцем у 1964 р. Він розробив модель для вирішення інвестиційних проблем в умовах невизначеності1. У літературі її звичайно називають моделлю Монте-Карло (Monte Carlo Simulation).
Розглянемо один з варіантів моделі, пов’язаної з вибором проекту для розширення виробництва і збуту. Відповідно до моделі менеджери послідовно вивчають такі проблеми. Перша полягає у визначенні основних змінних величин, які впливають на очікувану прибутковість проекту. Варто звернути увагу на те, що Девід Герц виділив як основні дев’ять незалежних змінних: масштаби ринку, ціну продажу, темпи зростання ринку, частку підприємства на ринку, суму капіталу, що інвестується, залишкову вартість інвестиції, змінні витрати, постійні витрати, термін дії інвестиції. Друга проблема зводиться до визначення ймовірнісного розподілу кожної із цих змінних. Третя проблема полягає у виборі навмання значення для однієї зі змінних і обчисленні можливих потоків коштів. Потім визначаються можливі потоки підряд до всіх змінних. Сучасні комп’ютери виконують ці операції тисячу або більше разів, аж поки не будуть отримані дані про очікувані грошові потоки, на підставі яких можна визначити стандартне відхилення.
Менеджери корпорації на підставі моделі можуть вносити зміни в структуру змінних, а також зміни в обсяги виконуваного проекту.
Другою моделлю, яка також використовується на практиці, є модель побудови «дерева рішень». Її сутність полягає у виявленні подій і рішень, що можуть відбутися в майбутньому. Модель цікава не всеохоплюваністю, як наприклад, метод Монте-Карло, а можливістю виявлення зв’язків між рішеннями менеджера, які він приймає сьогодні, і можливими рішеннями, що він прийме завтра.
За образним висловом Брейлі та Майєрса, «дерева рішень» подібні виноградній лозі: вони приносять плоди, якщо їх постійно обрізати» . Це означає, що майбутніх подій і рішень у моделі не можна передбачити багато, але їх вибір має бути якісним.
Своєрідною моделлю можна вважати «теорію ігор», оскільки в іграх також будуються моделі. Приклад подібної гри описаний у книзі французького економіста Б. Колласа. Велике підприємство забезпечує 20 % потреб ринку, інша частина зайнята конкурентами. Менеджери підприємства поставили завдання розширити і зміцнити свою конкурентну позицію. З метою розширення своєї частки на ринку збуту менеджери запропонували три інвестиційні стратегії: випуск нової продукції, якої на ринку поки що немає (S1), розширення рекламної компанії — програми щодо вдосконалення реклами (S2), використання цінової політики (S3). Одночасно вивчається можлива реакція конкурентів. Вона може бути сильною (R1), середньою (R2) і слабкою (R3). Гра передбачає визначення кожної зі стратегій для кожної можливої реакції конкурентів, на підставі чого будується матриця (табл. 9.8) можливих варіантів показника чистої приведеної вартості.
Таблиця 9.8
Теорія ігор: матриця рішень.
Оцінка варіантів чистої приведеної вартості, млн гр. од.


Інвестиційна стратегія

Можлива реакція конкурентів

R1 (сильна)

R2 (середня)

R3 (слабка)

S1 — випуск нової продукції

–800 000

700 000

1 500 000

S2 — рекламна компанія

–200 000

500 000

1 300 000

S3 — цінова політика

–100 000

500 000

1 100 000

Рішення приймають менеджери вищої ланки управління. Насамперед вони вивчають ризикованість інвестиційної стратегії і можливе розширення конкурентної позиції з метою збільшення прибутку. Якщо компанію очолюють сміливі, агресивного типу менеджери, то вони, безумовно, виберуть стратегію S1, вкладення фінансових фондів у випуск нової продукції, ще невідомої на ринку. На дії менеджерів буде відповідна реакція конкурентів: з боку таких же агресивних і сильних — R1, з боку менш агресивних, чи оборонних — середня R2 або слабка R3. У випадку, коли компанію очолюють обережні люди, що проводять оборонну політику, вони віддадуть перевагу менш ризикованим стратегіям S2 і S3, їм буде також протистояти політика конкурентів від R1 до R3.
На підставі теорії ігор будується матриця управлінських рішень (табл. 9.8). У матриці відображені результати кожної стратегії і кожної можливої на неї реакції конкурентів. У ній показані можливі результати й очікувана чиста приведена вартість. Отже, призначення гри полягає в тому, щоб показати вибір рішення, заснований на мотиваціях її менеджерів.
Насамкінець слід зазначити, що теоретики оцінюють ефективність використання моделей для визначення ризику дуже песиміс­тично. На їхню думку, метод моделювання не передбачає якогось конкретного рішення, тому його використання на практиці обмежене. Хоча водночас відзначають, що досягнення в галузі ком­п’ютерного забезпечення можуть змінити становище .
Є також твердження, що моделювання, спрямоване на реалістичність, на практиці залишається таким, що його важко зрозуміти. Як влучно зауважують автори, «така іронія долі: моделювання, що призначалося для відкриття чорних ящиків (маються на увазі інвестиційні проекти. — В.С.), зрештою створює новий чорний ящик» .

9.3. Економічна оцінка проекту

Методи визначення оцінки проекту

У практиці бюджетування капітальних вкладень використовуються різні методики для оцінювання проекту. Вони дають можливість приймати обґрунтовані рішення щодо інвестицій.

  • Методи, засновані на дисконтуванні грошових потоків, тобто які враховують зміну вартості грошей у часі:

а) розрахунок внутрішньої ставки прибутку (стандартний внутрішній коефіцієнт прибутковостіInternal Rate of Return — IRR);
б) визначення чистої приведеної вартості (Net Present Value — NPV);
в) визначення коефіцієнтів вигода/витрати (Benefit/Cost ratio) або індекс прибутковості.

  • Методи, що не враховують зміни вартості грошей у часі:

а) визначення періоду окупності проекту (Payback Period);
б) оцінювання проекту на основі використання балансової нор­ми прибутку (The Accounting Rate of Return).

Розрахунок внутрішньої ставки прибутку

Оцінка інвестицій визначається розрахунком внутрішньої ставки прибутку, або внутрішнього коефіцієнта прибутковості. Показник являє собою таку дисконтну ставку, за якої сьогоднішня(приведена) вартість грошових потоків за проектом дорівнює сьогоднішній вартості витрат на даний проект. Звідси виводиться рівняння:


деCFt — грошові потоки в період t;
r — дисконтна ставка.
Розглянемо ситуацію.

Ситуація

Початкові інвестиції за проектом становлять 10 000 дол. Передбачається, що чисті грошові потоки будуть надходити протягом трьох років: у перший рік — 4000 дол., у другий — 5000 дол.
і в третій — 6000 дол. Потрібно визначити внутрішню ставку прибутковості.

Розв’язання

Визначаємо дисконтну ставку, за якої чиста приведена вартість вхідних грошових потоків дорівнює нулю.
1. Складаємо таблицю дисконтування вхідних грошових потоків (табл. 9.9).
2. Отже, чиста приведена вартість дорівнюватиме:
за ставки 10 %                                         —  272 (12 272 – 10 000);
за ставки 20 %                                         —  276 (10 276 – 10 000);
за ставки 22 %                                         —  –54 (9946 – 10 000).
Таблиця 9.9
Приведена вартість грошових вхідних потоків за проектом


Рік

Грошові
потоки

Процентний фактор сьогод-
нішньої вартості за ставки

Приведена
вартість за ставки

0 %

10 %

20 %

22 %

10 %

20 %

22 %

0

–10 000

1

1

1

1

1

1

1

1

4000

1

0,909

0,833

0,820

3636

3332

3280

2

5000

1

0,826

0,694

0,672

4130

3470

3360

3

6000

1

0,751

0,579

0,551

4506

3474

3306

Усього потоків

15 000

5000

 

 

 

12 272

10 276

9946

3. Дисконтна ставка, за якої чиста приведена вартість дорівнює 0, визначається методом проб і помилок, тобто добором чисел (trial-and-error process).
4. Дисконтна ставка, за якої чиста приведена вартість дорівнює 0, перебуває між 20 і 22 %:

Для точного визначення дисконтної ставки інтерполюємо отримані результати:
а) 276 – (–54) = 330;
б) 276 / 330 = 0,836;
оскільки розрив між процентними ставками дорівнює 2 %, то отриманий результат множимо на 2 %:
0,836 · 0,02 = 0,0167 = 1,67 %;
в) отриманий результат додаємо до ставки 20 %:
20 + 1,67 = 21,67 %.
Внутрішня ставка прибутковості дорівнює 21,67 %, тобто нетто приведена вартість за даної ставки дорівнює нулю.
5. Залежність між чистою приведеною вартістю і дисконтною ставкою можна виразити графічно (рис. 9.3).

Рис. 9.3. Залежність чистої приведеної вартості
від дисконтної ставки

Визначення чистої приведеної вартості

Метод визначення проекту шляхом визначення чистої приведеної вартості, на думку багатьох авторів, є найбільш достовірним.
Чиста приведена вартість визначається за формулою:
  або  ,
де CF — грошові потоки певного періоду; r — дисконтна процен­тна ставка.


Brigham E., Gapenski L. Financial Management Theory and Practice. — Dryden Press, 1988. — P. 325.

Brigham E., Gapenski L. Financial Management Theory and Practice. — P. 327.

1 Коллас Б. Управление финансовой деятельностью: Пер. с фр. — М.: Финансы: ЮНИТИ, 1997. — С. 423.

Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов: Пер. с англ. — М.: Олимп-Бизнес, 1997. — С. 255.

Коллас Б. Управление финансовой деятельностью. — С. 425.

Росс С., Вестерфилд Р., Джордан Б. Основы корпоративных финансов. — С. 273.

Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. — С. 246.

Страницы [ 1 ] [ 2 ] [ 3 ] [ 4 ] [ 5 ] [ 6 ] [ 7 ] [ 8 ] [ 9 ] [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ] [ 13 ] [ 14 ] [ 15 ]
[ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ 19 ] [ 20 ] [ 21 ] [ 22 ] [ 23 ] [ 24 ] [ 25 ] [ 26 ] [ 27 ] [ 28 ] [ 29 ] [ 30 ] [ 31 ] [ 32 ]
[ 33 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ] [ 37 ] [ 38 ] [ 39 ] [ 40 ] [ 41 ] [ 42 ] [ 43 ] [ 44 ] [ 45 ] [ 46 ] [ 47 ] [ 48 ] [ 49 ] [ 50 ]


ВНИМАНИЕ! Содержимое сайта предназначено исключительно для ознакомления, без целей коммерческого использования. Все права принадлежат их законным правообладателям. Любое использование возможно лишь с согласия законных правообладателей. Администрация сайта не несет ответственности за возможный вред и/или убытки, возникшие или полученные в связи с использованием содержимого сайта.
© 2007-2017 BPK Group.